時(shí)間：2023-05-31 09:10:15
開(kāi)篇：寫作不僅是一種記錄，更是一種創(chuàng)造，它讓我們能夠捕捉那些稍縱即逝的靈感，將它們永久地定格在紙上。下面是小編精心整理的12篇信托基金，希望這些內(nèi)容能成為您創(chuàng)作過(guò)程中的良師益友，陪伴您不斷探索和進(jìn)步。
1、咨詢：在決定購(gòu)買某類信托產(chǎn)品之前一定要進(jìn)行提前咨詢，將產(chǎn)品了解清楚。
2、預(yù)約：在選擇到合適的信托產(chǎn)品后，一定要盡快預(yù)約，特別是熱門產(chǎn)品打款成立速度很快，而信托產(chǎn)品又具有“金額優(yōu)先、時(shí)間優(yōu)先”的原則。
3、打款：信托產(chǎn)品由于募集時(shí)間短的緣故基本都是先打款再簽署合同，需要注意的是在打款時(shí)收款人賬戶姓名必須是信托公司或基金子公司的全稱或者包含全稱。
4、簽署合同：打款之后就是簽署信托合同了，一般來(lái)說(shuō)簽署合同時(shí)分為自然人客戶和機(jī)構(gòu)客戶，所需要準(zhǔn)備的資料是不一樣的。
（來(lái)源：文章屋網(wǎng) ）
我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)作為國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的支柱行業(yè)之一，年均增長(zhǎng)率達(dá)37.8%，對(duì)GDP增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率在1.5至2.8個(gè)百分比之間。《2003～2004年度中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)報(bào)告》顯示：我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率在75%左右，房地產(chǎn)金融的資金主要來(lái)源于銀行，大約70%的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)資金來(lái)自銀行貸款的支持，還沒(méi)有形成合理風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)的機(jī)制，因此，潛在而巨大的金融風(fēng)險(xiǎn)基本集中于銀行體系。REITs是房地產(chǎn)業(yè)可持續(xù)發(fā)展直接融資模式，有利于化解金融風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)，有利于緩解當(dāng)前房地產(chǎn)中小企業(yè)融資難問(wèn)題。
公司型基金是REITs的重要形式
美國(guó)房地產(chǎn)投資信托基金行業(yè)協(xié)會(huì)（NAREIT）把REITs定義為一類公司，這類公司多數(shù)情況下?lián)碛胁⑶医?jīng)營(yíng)能夠產(chǎn)生收入流的商業(yè)房地產(chǎn)，也有一些公司為房地產(chǎn)業(yè)融資。根據(jù)其投資類型，可以把REITs分為三類。實(shí)物資產(chǎn)類（Equity REITs）擁有并經(jīng)營(yíng)房地產(chǎn)，以租金為主要收入；貸款類（Mortgage REITs）向地產(chǎn)商直接貸款或購(gòu)買房地產(chǎn)抵押貸款支持的證券（MBS）；混合類（Hybrid REITs）既擁有實(shí)物資產(chǎn)又向地產(chǎn)商貸款。要獲準(zhǔn)成為REITs，一家公司必須滿足四個(gè)方面的條件。一是組織條件，即至少有100個(gè)不同的股東以及在稅收年度的下半年5個(gè)或5個(gè)以下的股東不能擁有公司50％以上的股份。二是經(jīng)營(yíng)條件，REITs每年毛利至少有75％必須與房地產(chǎn)相關(guān)（例如租金和房地產(chǎn)貸款的利息），每季度總資產(chǎn)至少75％為房地產(chǎn)類資產(chǎn)，另外REITs與其子公司之間的關(guān)系也要滿足一些規(guī)定。三是分配條件，REITs分紅比例不得低于90％。四是基金選舉及告知投資者等其他方面的條件。
公司型基金是REITs的一種重要形式。公司型基金是相對(duì)契約型基金而言的，契約型基金是指依據(jù)信托契約或信托法理,通過(guò)發(fā)行受益憑證而組建的投資基金，這類基金一般由基金管理公司(管理人)、托管公司(托管人)及投資者三方當(dāng)事人訂立信托契約而組建，在組織結(jié)構(gòu)上不設(shè)董事會(huì),基金管理公司往往自己作為發(fā)起人發(fā)起設(shè)立基金,自行管理基金的經(jīng)營(yíng)和操作。在美國(guó)，2004年底公開(kāi)上市交易的REITs達(dá)到193家，股票總市值3078.95億美元。NAREIT從組織的角度把REITs定義為一類公司，但人們往往也把REITs理解為一種金融工具，這時(shí)候REITs很大程度上指的就是房地產(chǎn)基金公司發(fā)行的股票。1986年，美國(guó)國(guó)會(huì)通過(guò)了《稅收改革法案》(Tax Reform Act of 1986)，法案允許REITs不僅可以擁有房地產(chǎn)，還可以直接運(yùn)營(yíng)和管理，也可以直接為其擁有的房地產(chǎn)項(xiàng)目的客戶提供服務(wù)。因此，目前不少REITs都組建了自己的專業(yè)管理團(tuán)隊(duì)并創(chuàng)造了不錯(cuò)的業(yè)績(jī)。
目前，國(guó)內(nèi)的基金均為契約型基金，設(shè)立公司型基金仍存在不少法律障礙，諸如獨(dú)立董事制度、雙重征稅等等，這方面學(xué)術(shù)界已經(jīng)有了很多討論，這里不再贅述。當(dāng)然REITs也可以采取契約型基金的形式，但公司型基金畢竟是基金業(yè)發(fā)展的趨勢(shì)，越來(lái)越多以契約型基金為主的國(guó)家（如日本）都通過(guò)立法或修改法案發(fā)展本國(guó)的公司型基金。
REITs屬于產(chǎn)業(yè)基金范疇
REITs主要投資于實(shí)業(yè)而不是證券，屬于產(chǎn)業(yè)基金范疇。上圖顯示了2003年底美國(guó)REITs投資于各類地產(chǎn)及MBS的分布狀況。2004年底，美國(guó)193家上市REITs中，實(shí)物資產(chǎn)類有153家，市值2752.9億美元，占上市REITs總市值的89.41％。對(duì)房地產(chǎn)的直接投資和經(jīng)營(yíng)使REITs有別于其他的基金類股票，成為資本市場(chǎng)上一個(gè)獨(dú)具特色的品種。
理論上，REITs兼具固定收入工具和權(quán)益工具的特點(diǎn)。投資分析的一個(gè)基本原理是一項(xiàng)資產(chǎn)的投資價(jià)值等于預(yù)期資產(chǎn)所帶來(lái)的未來(lái)凈現(xiàn)金流的現(xiàn)值。就商業(yè)房地產(chǎn)而言，其預(yù)期凈現(xiàn)金流包括兩個(gè)部分，一是現(xiàn)有租約產(chǎn)生的預(yù)期凈現(xiàn)金流，二是未來(lái)租約產(chǎn)生的預(yù)期凈現(xiàn)金流。在不考慮客戶信用風(fēng)險(xiǎn)和某些合同條款風(fēng)險(xiǎn)的情況下，現(xiàn)有租約產(chǎn)生的預(yù)期凈現(xiàn)金流與未來(lái)房地產(chǎn)出租市場(chǎng)的波動(dòng)無(wú)關(guān)，從而使REITs具有固定收入工具的特點(diǎn)。與之相對(duì)，未來(lái)租約產(chǎn)生的預(yù)期凈現(xiàn)金流依賴于未來(lái)租約商訂時(shí)的市場(chǎng)供求關(guān)系，反映出對(duì)市場(chǎng)前景的預(yù)期，從而使REITs具有權(quán)益工具的特點(diǎn)。
市場(chǎng)表現(xiàn)上，高分紅和適度成長(zhǎng)的投資特性使REITs 總收益一般比高增長(zhǎng)公司低，但比債券收益高（2003年REITs行業(yè)指數(shù)收益率為33.88%，納斯達(dá)克市場(chǎng)指數(shù)收益率為46.78％，標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)收益率為22.27％，10年期國(guó)債收益率為4.32％）。在具有較高收益的同時(shí)，REITs的風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小，其收益波動(dòng)遠(yuǎn)低于納斯達(dá)克市場(chǎng)指數(shù)，也低于標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)。顯然，REITs的市場(chǎng)表現(xiàn)是與其部分具有固定收入工具的特點(diǎn)以及人們對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的良好預(yù)期密切相關(guān)的。REITs受到投資者青睞的另一個(gè)原因是其收益與其他金融資產(chǎn)的相關(guān)度較低，可以有效降低投資組合的風(fēng)險(xiǎn)。如果國(guó)內(nèi)能夠成功地引進(jìn)REITs，那么不僅能為中小投資者提供一個(gè)新的投資選擇，同時(shí)也給機(jī)構(gòu)投資者的風(fēng)險(xiǎn)分散化操作提供了便利。問(wèn)題在于雖然2003年國(guó)內(nèi)出臺(tái)了《證券投資基金法》，但迄今仍沒(méi)有《產(chǎn)業(yè)基金法》，《產(chǎn)業(yè)基金法》的缺位成為發(fā)展產(chǎn)業(yè)基金的最大障礙。
波士頓地產(chǎn)公司（BXP）―一個(gè)典型的實(shí)物資產(chǎn)類REITs
波士頓地產(chǎn)公司是美國(guó)最大的頂級(jí)寫字樓開(kāi)發(fā)和經(jīng)營(yíng)商之一，以波士頓、華盛頓、曼哈頓和舊金山為其核心市場(chǎng)，在紐約證券交易所上市。公司內(nèi)部采取傘形結(jié)構(gòu)，通過(guò)合伙人制實(shí)體――波士頓有限合伙企業(yè)完成全部經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。
2004年底，公司總資產(chǎn)90.63億美元，其中房地產(chǎn)資產(chǎn)81.47億美元。公司資產(chǎn)組合中包含125處地產(chǎn)，可出租總面積4410萬(wàn)平方英尺，包括119處寫字樓，一處工業(yè)地產(chǎn)，兩處零售業(yè)地產(chǎn)和三家酒店。2004年公司總收入14億美元（其中租金收入12.93億美元，酒店收入0.77億美元，開(kāi)發(fā)和管理服務(wù)收入0.2億美元，其他收入0.1億美元），可分配利潤(rùn)2.84億美元，每股分紅2.58美元。
論文摘要：文章認(rèn)為目前中國(guó)房地產(chǎn)金融存在的問(wèn)題可以歸結(jié)為制度缺陷，這種缺陷主要集中表現(xiàn)在單一的資金供給渠道、不完備的房地產(chǎn)金融體系、低下的資金融通效率和高度集中的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，這些問(wèn)題可以通過(guò)引入房地產(chǎn)信托基金，運(yùn)用市場(chǎng)信用機(jī)制，培育和完善房地產(chǎn)金融品種和體系來(lái)加以解決。
剖析中國(guó)房地產(chǎn)金融存在的問(wèn)題并提出解決方案，是深刻認(rèn)識(shí)中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)癥結(jié)，確立中國(guó)房地產(chǎn)的未來(lái)發(fā)展方向的關(guān)鍵。而房地產(chǎn)投資信托基金(real estateinvestment trusts，reeits)作為從事房地產(chǎn)買賣、開(kāi)發(fā)、管理等經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的投資信托公司．實(shí)際上是由專業(yè)人員管理的房地產(chǎn)類集合資金投資計(jì)劃(coll~tive investmentscheme)。其作為房地產(chǎn)金融體系中的市場(chǎng)(直接)信用，對(duì)于健全我國(guó)房地產(chǎn)金融體系，解決房地產(chǎn)業(yè)和房地產(chǎn)金融的問(wèn)題，有著極其重要的作用。
一、中國(guó)房地產(chǎn)金融存在的主要問(wèn)題
1．單一銀行體系支撐著中國(guó)整個(gè)房地產(chǎn)金融。一直以來(lái)，中國(guó)房地產(chǎn)業(yè)一直面臨資金短缺問(wèn)題。從房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)方面的資金需求現(xiàn)狀來(lái)看，中國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)除了自有資金外，主要依靠銀行貸款來(lái)維持房地產(chǎn)的簡(jiǎn)單再生產(chǎn)和擴(kuò)大再生產(chǎn)。目前，來(lái)源于銀行的資金往往占到房地產(chǎn)資金的70％以上，有些企業(yè)甚至達(dá)到90％。
2003年我國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)資金來(lái)源的統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示我國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)的資金來(lái)源有18％來(lái)自于自有資金，2％來(lái)自于其它渠道，剩下的80％(包括土地儲(chǔ)備貸款、房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸款、流動(dòng)資金貸款、消費(fèi)者按揭貸款和建筑企業(yè)貸款等)都來(lái)自于銀行貸款。而這只是中國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)的平均估計(jì)，很多中小房地產(chǎn)企業(yè)運(yùn)作的自有資金往往占到總資金需求的10％，甚至5％。這種單一的房地產(chǎn)資金供給是中國(guó)房地產(chǎn)金融的特點(diǎn)，也是中國(guó)房地產(chǎn)金融問(wèn)題的集中體現(xiàn)，無(wú)論是效率問(wèn)題．還是風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題其根源往往與這一特點(diǎn)密切相關(guān)。單一的銀行體系支撐著整個(gè)房地產(chǎn)金融，進(jìn)而支撐著中國(guó)房地產(chǎn)的整個(gè)產(chǎn)業(yè)體系，中國(guó)銀行業(yè)的負(fù)載實(shí)在太大，結(jié)果使金融政策只能在勉強(qiáng)支撐和減負(fù)之間搖擺，政策的收緊往往給房地產(chǎn)金融和房地產(chǎn)市場(chǎng)帶來(lái)強(qiáng)烈的硬沖擊，形成“一收就死，一放就亂”的局面。同時(shí)，資金供給的單一性也是房地產(chǎn)金融不完備性的最顯著表現(xiàn)特征。
單一銀行體系的根源來(lái)自于中國(guó)房地產(chǎn)金融本身，同時(shí)也是中國(guó)金融制度在房地產(chǎn)金融領(lǐng)域的具體表現(xiàn)，因此，中國(guó)房地產(chǎn)金融資金來(lái)源單一性問(wèn)題要在中國(guó)金融制度改革進(jìn)程的大背景上考慮，也要在充分認(rèn)識(shí)中國(guó)房地產(chǎn)金融不完備性的基礎(chǔ)上，結(jié)合房地產(chǎn)金融本身的特征積極解決。
2．完備的房地產(chǎn)金融體系尚未形成。
(1)完備的房地產(chǎn)金融體系的主要特點(diǎn)。完備的房地產(chǎn)金融應(yīng)該是包括銀行間接金融和市場(chǎng)信用在內(nèi)的一級(jí)市場(chǎng)和以證券化為主要手段的二級(jí)市場(chǎng)。銀行提供房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸款、房地產(chǎn)消費(fèi)按揭貸款等間接融資，具有房地產(chǎn)投資商特征的基金(主要為房地產(chǎn)投資基金)供市場(chǎng)信用，這些構(gòu)成了一級(jí)房地產(chǎn)金融市場(chǎng)；信貸證券化，尤其是按揭貸款證券化．不斷把銀行信用轉(zhuǎn)化為市場(chǎng)信用，構(gòu)成了二級(jí)房地產(chǎn)金融市場(chǎng)。兩個(gè)市場(chǎng)共同作用，形成了完備的金融資源配置體系和系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)分散體系。綜觀世界各國(guó)房地產(chǎn)金融體系可以看出，美國(guó)的房地產(chǎn)金融體系可以作為完備的房地產(chǎn)金融體系的典范。在美國(guó)，這個(gè)一級(jí)市場(chǎng)是由包括房地產(chǎn)投資信托基金、壽險(xiǎn)公司、儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)、養(yǎng)老基金投資管理機(jī)構(gòu)、商業(yè)銀行和部分外來(lái)投資者等多重機(jī)構(gòu)共同支撐。通過(guò)證券化建立起來(lái)的二級(jí)市場(chǎng)，在增加房地產(chǎn)金融的市場(chǎng)流動(dòng)性的同時(shí)，實(shí)際上把房地產(chǎn)金融體系的資金供給轉(zhuǎn)嫁到整個(gè)市場(chǎng)這種房地產(chǎn)金融的“脫媒”促進(jìn)了房地產(chǎn)金融的信用市場(chǎng)化．加速了間接金融向直接金融的轉(zhuǎn)化，其結(jié)果是，房地產(chǎn)金融的資金來(lái)源更加多元化和社會(huì)化，更加順暢地把資金剩余向需求轉(zhuǎn)化；相應(yīng)地，房地產(chǎn)金融的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)將有效地從單一的銀行體系中分離出來(lái)，更有效地避免了系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)在銀行體系中的聚集。
(2)中國(guó)房地產(chǎn)金融的不完備性及其核心問(wèn)題。與成熟的房地產(chǎn)金融市場(chǎng)相比，中國(guó)房地產(chǎn)金融體系存在著極大的不完備性。就房地產(chǎn)金融一級(jí)市場(chǎng)而言，中國(guó)只有銀行體系支撐著整個(gè)房地產(chǎn)行業(yè)的金融需求，而資本市場(chǎng)和直接信用的相對(duì)落后，使其幾乎無(wú)法為房地產(chǎn)發(fā)展提供必要的金融支持，僅有的幾家房地產(chǎn)上市公司可以獲得非常有限的市場(chǎng)金融支持。另外，房地產(chǎn)二級(jí)市場(chǎng)只能說(shuō)尚在醞釀中，按揭證券化似乎還需一段時(shí)間方能走到前臺(tái)，發(fā)揮市場(chǎng)信用的作用。中國(guó)房地產(chǎn)金融的一級(jí)市場(chǎng)是殘缺的，是缺乏信用的一級(jí)市場(chǎng)．而二級(jí)市場(chǎng)尚不存在，因此，中國(guó)房地產(chǎn)金融是不完備的。
不難看出，中國(guó)房地產(chǎn)金融不完備性的核心問(wèn)題是市場(chǎng)信用的缺乏，而發(fā)展市場(chǎng)信用只是豐富房地產(chǎn)金融一級(jí)市場(chǎng)內(nèi)涵的手段，也是創(chuàng)立房地產(chǎn)金融二級(jí)市場(chǎng)的前提：事實(shí)上，二級(jí)市場(chǎng)本身更多的是房地產(chǎn)間接金融的直接化和市場(chǎng)化。要完成這種房地產(chǎn)金融體系的重塑，借鑒具有70多年政府主動(dòng)推動(dòng)和市場(chǎng)發(fā)展的美國(guó)房地產(chǎn)金融是必要的。根據(jù)美國(guó)的經(jīng)驗(yàn)，其核心手段是房地產(chǎn)信托和證券化。
目前，我國(guó)房貸證券化僅僅是呼之欲出，與其相關(guān)的法規(guī)和政策尚未出臺(tái)：房貸證券化是間接實(shí)現(xiàn)資金來(lái)源市場(chǎng)化和多元化的手段，對(duì)于加強(qiáng)房貸資金的流動(dòng)，培育我國(guó)專業(yè)的房地產(chǎn)投資商，完備我國(guó)房地產(chǎn)金融體系有著重要作用，其影響是長(zhǎng)期性的。相比之下，房地產(chǎn)投資信托基金同時(shí)活躍于兩級(jí)市場(chǎng)的特點(diǎn)顯示，它對(duì)中國(guó)房地產(chǎn)金融一級(jí)市場(chǎng)主體的多元化和二級(jí)市場(chǎng)的形成的作用更為直接和明顯。
(3)中國(guó)房地產(chǎn)金融的資金融通效率低下。金融體系的核心作用是將融資需求和投資需求進(jìn)行有效匹配，最大限度地將金融資源從過(guò)剩方向需求方融通。目前，中國(guó)金融資源的融通循環(huán)一定程度上是不通暢的，出現(xiàn)了金融資源錯(cuò)配的現(xiàn)象，或者說(shuō)金融資源的融通循環(huán)中出現(xiàn)惡劣梗塞。一方面，由于中國(guó)金融體制本身的非市場(chǎng)化特征，金融資源并非完全按照市場(chǎng)化的風(fēng)險(xiǎn)收益對(duì)稱性原則進(jìn)行效率配置，造成銀行的資源有很大部分流向了那些規(guī)模小、風(fēng)險(xiǎn)大的房地產(chǎn)企業(yè)。銀行對(duì)所有制所形成的偏見(jiàn)、計(jì)劃體制遺留下來(lái)的信用軟約束傾向、相關(guān)人員的道德風(fēng)險(xiǎn)共同作用，使得金融資源的很大部分流向了那些自享受收益，由銀行承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的房地產(chǎn)企業(yè)，風(fēng)險(xiǎn)和收益失衡，金融資源在房地產(chǎn)行業(yè)的配置效率受損。另一方面，中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)高速發(fā)展，其收益性應(yīng)該為資金剩余者提供分享增長(zhǎng)的機(jī)會(huì)，而大量的存款滯留于銀行的賬面上獲得很低的收益，無(wú)法通過(guò)有效的市場(chǎng)渠道直進(jìn)入房地產(chǎn)行業(yè)，分享行業(yè)發(fā)展機(jī)會(huì)。然而，如果從更為宏觀的角度來(lái)看，這些金融資源的所有者恰恰是房地產(chǎn)金融系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的最終承擔(dān)者。因此，中國(guó)金融資源的提供者不但無(wú)法獲得行業(yè)增長(zhǎng)的收益，而且最終承擔(dān)了行業(yè)本身的風(fēng)險(xiǎn)以及中國(guó)金融體制存在的固有的道德風(fēng)險(xiǎn)和體制風(fēng)險(xiǎn)。
以上分析表明，盡管融通效率低下的原因有更為宏觀的經(jīng)濟(jì)金融體制背景，但如果能從房地產(chǎn)金融本身特征出發(fā)，減輕房地產(chǎn)金融對(duì)銀行體系的依賴性，發(fā)展市場(chǎng)信用．即為有效金融資源需求提供金融資源供給，叉為投資者提供了分享房地產(chǎn)行業(yè)增長(zhǎng)收益的機(jī)會(huì)，同時(shí)將大大推進(jìn)中國(guó)整個(gè)金融體制的改革進(jìn)程，提升中國(guó)金融資源的配置效率、
(4)中國(guó)房地產(chǎn)金融蘊(yùn)含著較高的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。構(gòu)成中國(guó)銀行業(yè)危機(jī)隱患的巨額不良資產(chǎn)，很大程度上是90年代房地產(chǎn)泡沫所遺留下來(lái)的，取終聚集于銀行體系，面對(duì)入世后新一輪房地產(chǎn)行業(yè)的高速發(fā)展，銀行仍將面臨相同的問(wèn)題．面臨承載行業(yè)發(fā)展所不得不積累的風(fēng)險(xiǎn)。這種趨勢(shì)已經(jīng)從銀行的資產(chǎn)組合的變化中逐步顯現(xiàn)出來(lái)：因此，必須在理解系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和金融危機(jī)動(dòng)因的基礎(chǔ)上，對(duì)房地產(chǎn)金融體系進(jìn)行制度創(chuàng)新，找到化解風(fēng)險(xiǎn)積累的制度安排
二、發(fā)展房地產(chǎn)信托投資基金有利于解決我國(guó)現(xiàn)有的房地產(chǎn)金融問(wèn)題
1．有助于促進(jìn)市場(chǎng)信用的發(fā)展、信托制度的表外安排使得其具有直接融通金融資源的能力．充分體現(xiàn)了市場(chǎng)信用的特征。與其它金融制度安排相比．更具全能性的特征，主要表現(xiàn)在它可以很好地嫁接資本市場(chǎng)、貨幣市場(chǎng)和實(shí)業(yè)投資，能有效地將金融資源在不同的市場(chǎng)中進(jìn)行配置。
目前．我國(guó)信托業(yè)才真正開(kāi)始起步，這種極強(qiáng)的制度優(yōu)勢(shì)尚未能發(fā)揮出來(lái)房地產(chǎn)投資信托基金(reh’s)是被成熟的房地產(chǎn)市場(chǎng)檢驗(yàn)過(guò)的市場(chǎng)信用機(jī)制．也是信托介入房地產(chǎn)金融市場(chǎng)的主要方式。房地產(chǎn)投資信托基金在我國(guó)的引入，必將最大限度地發(fā)揮出信托的制度優(yōu)勢(shì)，解決我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)資金來(lái)源的單一問(wèn)題。
2．有助于提高我國(guó)房地產(chǎn)金融的融通效率。毫無(wú)疑問(wèn)，房地產(chǎn)信托基金的引入將為我國(guó)房地產(chǎn)提供了一個(gè)嶄新的融通機(jī)制，事實(shí)上，自“一法兩規(guī)”頒布以后，信托的房地產(chǎn)融通功能已經(jīng)通過(guò)各種指定性的房地產(chǎn)信托計(jì)劃的形式體現(xiàn)出來(lái)：但是，目前推出的房地投資信托計(jì)劃僅僅是單一的融通手段．無(wú)法成規(guī)模化和長(zhǎng)期化，因此也無(wú)法成為房地產(chǎn)金融市場(chǎng)的重要組成部分
只有從單個(gè)房地產(chǎn)信托計(jì)劃過(guò)渡到房地產(chǎn)投資信托基金，利用信托基金在募集、管和退出上的規(guī)模性和系統(tǒng)性，房地產(chǎn)投資信托基金才能作為我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)制度創(chuàng)新和金機(jī)構(gòu)創(chuàng)新的產(chǎn)物，集政府、銀行、企業(yè)和投資方面要求和利益于一體，真正實(shí)現(xiàn)信托融的長(zhǎng)期化和規(guī)模化。
房地產(chǎn)投資信托基金的發(fā)展，將一定程度疏通我國(guó)房地產(chǎn)資金循環(huán)的梗阻，避免單一融通體系下銀行相關(guān)政策對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的硬擊，減緩某些特定目的政策對(duì)整個(gè)市場(chǎng)的整體；中擊力度；同時(shí)為那些有意分享房地產(chǎn)行業(yè)增長(zhǎng)的投資者提供投資機(jī)會(huì)，在一定程度上緩解我國(guó)金融體系的錯(cuò)配矛盾。
從這個(gè)意義上講．房地產(chǎn)投資信托基金的收入．將會(huì)系統(tǒng)改變目前金融資源供給的單一性問(wèn)題，改變房地產(chǎn)金融市場(chǎng)的供給格局，真正提升我國(guó)房地產(chǎn)金融的融通效率。
3、有助于提高我國(guó)房地產(chǎn)金融體制的備性。房地產(chǎn)投資信托基金具有金融機(jī)構(gòu)的特征，通過(guò)金融平臺(tái)募集社會(huì)自由資金，直接把市場(chǎng)資金融通到房地產(chǎn)行業(yè)，對(duì)以銀行為主的間接金融形成了極大的補(bǔ)充。
信托對(duì)完備房地產(chǎn)金融體系促進(jìn)作用主要表現(xiàn)在：第一，信托進(jìn)入房地產(chǎn)金融領(lǐng)域，其以房地產(chǎn)信托投資基金方式介入房地產(chǎn)場(chǎng)．不但參與一級(jí)房地產(chǎn)金融市場(chǎng)的金融資源供給，也參與二級(jí)市場(chǎng)的投資，有助于房地產(chǎn)金融市場(chǎng)的完備性的提升。第二，證券化是創(chuàng)立房地產(chǎn)金融二級(jí)市場(chǎng)的核心手段，而證券化所要求的“破產(chǎn)隔離”的結(jié)構(gòu)安排也離不開(kāi)信托這一載體．
4．有助于降低我國(guó)房地產(chǎn)金融的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。房地產(chǎn)投資信托基金在我國(guó)的引入和發(fā)展，不僅可以增加我國(guó)金融體系的完備性，提高金融體系的效率，而且有助于金融系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的分散，降低危機(jī)產(chǎn)生的概率，提高房地產(chǎn)金融的安全。
明斯基(h 1an p．minsky)的金融體的脆弱性假說(shuō)和外來(lái)沖擊性理論，分別解釋金融危機(jī)的內(nèi)因和外因內(nèi)因在于金融體本身的抗風(fēng)險(xiǎn)能力，而抗風(fēng)險(xiǎn)能力的提高，很大程度上取決于金融體系對(duì)風(fēng)險(xiǎn)累積的分散能力。從金融體系本身的角度看，金融危機(jī)的爆發(fā)源自金融風(fēng)險(xiǎn)的增加、累積、局部超過(guò)限度，最后傳染至整個(gè)體系，因此，金融體系對(duì)風(fēng)險(xiǎn)累積的疏通、分散安排。雖然不能完全消除金融危機(jī)，確可延緩或避免金融危機(jī)的爆發(fā)。
具有間接金融特征的銀行信用和市場(chǎng)信用對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)的分擔(dān)方式是不同的。銀行對(duì)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行跨時(shí)分擔(dān)比較有效，容易把風(fēng)險(xiǎn)在未來(lái)和現(xiàn)在之間進(jìn)行分配；市場(chǎng)信用跨空間(erc；一sectiona1)風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)能力比較強(qiáng)．可以在不同主體之間進(jìn)行分?jǐn)偂？鐣r(shí)風(fēng)險(xiǎn)分配意味著，銀行承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)主要是信用風(fēng)險(xiǎn)，擁有的資產(chǎn)的交易性較差，同期調(diào)整的難度較大，只能在未來(lái)和現(xiàn)在之間進(jìn)行分配，無(wú)法在當(dāng)期解決風(fēng)險(xiǎn)積累問(wèn)題，結(jié)果是在某一時(shí)期的風(fēng)險(xiǎn)一旦超過(guò)了警戒線，金融危機(jī)就會(huì)爆發(fā)。
市場(chǎng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的跨空間分散是指可以在不同的主體之間進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)分配，風(fēng)險(xiǎn)分配的扁平化功能比較明顯，可以有效地解決當(dāng)期的風(fēng)險(xiǎn)累積。因此，從房地產(chǎn)金融風(fēng)險(xiǎn)的角度來(lái)看，通過(guò)引入房地產(chǎn)信托發(fā)展市場(chǎng)信用，不僅為房地產(chǎn)金融獲得更為有效的資金供給途徑．也將大大提高房地產(chǎn)金融當(dāng)期的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)化解能力。
三、政策建議
1鼓勵(lì)現(xiàn)有的房地產(chǎn)投資信托向?qū)I(yè)化發(fā)展。目前我國(guó)由信托公司推出的房地產(chǎn)信托計(jì)劃由于受到每個(gè)信托計(jì)劃合同數(shù)不能超過(guò)200份(含200份)的限制．單筆合同金額較高，風(fēng)險(xiǎn)集中，信托整體規(guī)模不能夠?qū)崿F(xiàn)大的突破，難以實(shí)現(xiàn)房地產(chǎn)多項(xiàng)目的分散投資。因此，我國(guó)有必要建立完善的監(jiān)管體制和法律制度支持房地產(chǎn)信托的發(fā)展，經(jīng)過(guò)試點(diǎn)發(fā)行，采取向全社會(huì)公開(kāi)發(fā)行股票或收益憑證．成立房地產(chǎn)投資信托基金．進(jìn)而使房地產(chǎn)投資信托的股份可在證券交易所進(jìn)行交易，或采取場(chǎng)外直接交易方式，使其具有較高的流通性，發(fā)展成合法、流通性強(qiáng)、具有一定專業(yè)化優(yōu)勢(shì)的房地產(chǎn)投資主體
同時(shí)鼓勵(lì)房地產(chǎn)投資基金通過(guò)集中專業(yè)管理和組合化投資組合，聘請(qǐng)專業(yè)性顧問(wèn)公司和經(jīng)理人來(lái)負(fù)責(zé)公司的日常事務(wù)與投資運(yùn)作，并實(shí)行系統(tǒng)投資策略，選擇不同地區(qū)和不同類型的房地產(chǎn)項(xiàng)目及業(yè)務(wù)，從而有效降低投資風(fēng)險(xiǎn)，取得較高投資回報(bào)。
關(guān)鍵詞：房地產(chǎn)投資信托基金 模式 案例分析
一、引言
房地產(chǎn)投資信托基金（簡(jiǎn)稱REITs）源于20世紀(jì)60年代美國(guó)，目前REITs在全球各國(guó)家法應(yīng)用。REITs屬于資產(chǎn)證券化的一種方式。1965年，首只REITs 在紐約證券交易所上市交易。同時(shí)，歐洲市場(chǎng)上也出現(xiàn)了REITs。日本、韓國(guó)、新加坡相繼在2001年、2002年發(fā)行REITs；2003年，香港證監(jiān)會(huì)頒布了《房地產(chǎn)投資信托基金守則》推出REITs。在REITs資產(chǎn)證券化中各國(guó)根據(jù)自身的特點(diǎn)在運(yùn)作模式，投資目標(biāo)，收入分配等方面做出相應(yīng)的調(diào)整，制定出符合自身國(guó)家特點(diǎn)的REITs。我國(guó)目前REITs尚處于起步階段并無(wú)上市發(fā)行，產(chǎn)品設(shè)計(jì)還在進(jìn)一步完善中，并且對(duì)其發(fā)行和法規(guī)的制定要進(jìn)行雙重的考慮和考驗(yàn)。近年來(lái)，REITs的主要研究集中在運(yùn)作模式、業(yè)務(wù)性能多樣化投資管理戰(zhàn)略化和投資收益問(wèn)題上，完善的運(yùn)作組織模式和良好的業(yè)績(jī)及投資回報(bào)決定了房地產(chǎn)信托基金的規(guī)模和效績(jī)，業(yè)務(wù)性能多樣化投資管理戰(zhàn)略化保證了REITs的穩(wěn)定收益及資產(chǎn)增值。在REITs產(chǎn)品不斷演變的的過(guò)程中這三大核心將對(duì)地產(chǎn)融資起到推進(jìn)作用，以此來(lái)吸引投資和流動(dòng)性資金。因此，通過(guò)對(duì)REITs的研究可以給房地產(chǎn)企業(yè)的發(fā)展打開(kāi)融資大門，真正實(shí)現(xiàn)不動(dòng)產(chǎn)資產(chǎn)的流通，為房地產(chǎn)企業(yè)謀求更大發(fā)展提供堅(jiān)實(shí)的資金支持，同時(shí)還能帶動(dòng)其他產(chǎn)業(yè)鏈的發(fā)展，創(chuàng)造新的財(cái)富空間。本文以嘉德商用中國(guó)信托基金為案例，從投融資的角度來(lái)研究REITs的運(yùn)作模式問(wèn)題。
二、中國(guó)信托基金（CRCT）的基本情況
（ 一 ）嘉德商用中國(guó)信托基金的背景 嘉德商用中國(guó)信托基金，簡(jiǎn)稱CRCT，是新加坡嘉德置地旗下一只私幕基金，于2006年12月8日在新加坡上市。該基金的目標(biāo)是長(zhǎng)期投資于由中國(guó)零售商場(chǎng)組成的多樣化資產(chǎn)組合，由戰(zhàn)略性地布局于中國(guó)五個(gè)城市的7所零售商場(chǎng)組成。總可出租面積約為41.3萬(wàn)平方米。基金單位持有方面，CRCT的基金單位中有不超過(guò)46.7%的份額，將公開(kāi)發(fā)售給海內(nèi)外的機(jī)構(gòu)和其他投資者，以及新加坡國(guó)內(nèi)公眾。其余部分由國(guó)際戰(zhàn)略投資者認(rèn)購(gòu)，包括嘉德置地、嘉茂商產(chǎn)信托、大東人壽保險(xiǎn)有限公司、荷蘭養(yǎng)老基金等大股董。投資回報(bào)方面，目前新加坡本土的股息派發(fā)回報(bào)率大約是4%、5%，CRCT所提供的股息派發(fā)回報(bào)率約6%至7%，嘉德方面認(rèn)為兩個(gè)百分點(diǎn)的溢價(jià)將足以彌補(bǔ)新加坡和中國(guó)兩地在稅務(wù)、匯率等方面的差距。
（ 二 ）CRCT的基本運(yùn)作 CRCT是REITs品種中的特殊化，我國(guó)目前還沒(méi)有完善的投資基金信托法，但其在我國(guó)具有限制性的信托法律的特殊背景下，以契約型運(yùn)作模式為主導(dǎo)，采用離岸、在岸兩極操作的新型運(yùn)作模式，這種運(yùn)作模式的關(guān)鍵在于采用了在岸特殊目的載體，即在中國(guó)先成立一家外商獨(dú)資企業(yè)，持有凱德置地的零售概念物業(yè)，再以在巴巴多斯成立的離岸公司SPV持有這家外商獨(dú)資公司股權(quán)，CRCT則通過(guò)收購(gòu)在巴巴多斯注冊(cè)的SPV持有的這些在岸公司的權(quán)益，把這SPV內(nèi)的七個(gè)物業(yè)納入資產(chǎn)池內(nèi)，繼而包裝上市。這種運(yùn)作模式很好的規(guī)避了我國(guó)171號(hào)文件中禁止離岸控股公司直接持有國(guó)內(nèi)物業(yè)的規(guī)定，既而得以成功上市。CRCT在業(yè)務(wù)性能方面，資產(chǎn)持有人所持有的投資組合中所有的商場(chǎng)都處于交通便利，人口稠密的聚集區(qū)，并為當(dāng)?shù)靥峁┆?dú)特及一站式的家庭購(gòu)物，餐飲及娛樂(lè)場(chǎng)所，這些商場(chǎng)租戶大多為簽下整租租約或長(zhǎng)期租約的國(guó)際及國(guó)內(nèi)知名零商，為基金單位持有人提供穩(wěn)定及可增長(zhǎng)回報(bào)。投資管理戰(zhàn)略方面，基金資產(chǎn)管理者的主要目標(biāo)是通過(guò)有效的資產(chǎn)管理為基金單位持有人的每個(gè)基金單位帶來(lái)穩(wěn)的分紅收入，且這些分紅具備可長(zhǎng)期持續(xù)增長(zhǎng)的潛力。同時(shí)資產(chǎn)管理人擬通過(guò)多樣化的投資策略，將分布于中國(guó)的房地產(chǎn)資產(chǎn)投資組合發(fā)揮最大的經(jīng)濟(jì)效益。CRCT的回報(bào)率是相當(dāng)可觀的，2006年至2007年年底基金單位持有人所得到的總回報(bào)達(dá)96.3%，在其投資價(jià)值的匯報(bào)中明顯顯示承租率的攀升，體現(xiàn)了投資者對(duì)該基金是未來(lái)收益是相當(dāng)看好的，此外增值策略的評(píng)估更加顯示了其超值的投資回報(bào)。通過(guò)對(duì)案例的介紹我們可以看到CRCT這個(gè)成功的案例充分體現(xiàn)了REITs的未來(lái)可行性。它的建立充分反映了嘉德如何成功將其完整的房地產(chǎn)價(jià)值鏈配置到不同地區(qū)，并將為外資如何成功收購(gòu)、發(fā)展、管理商用物業(yè)提供有效范本。下面我們就對(duì)CRCT進(jìn)行具體的刨析。
三、中國(guó)信托基金（CRCT）模式的案例分析
（ 一 ）CRCT運(yùn)作模式現(xiàn)狀 CRCT的運(yùn)作模式是由新加坡S-REITs運(yùn)作模式演變而來(lái)的，通過(guò)對(duì)新加坡S-REITs的運(yùn)作模式的了解能夠使我們更好的對(duì)案例進(jìn)行分析。圖（1）為新加坡S-REITs的運(yùn)作模式。CRCT運(yùn)作模式為房地產(chǎn)投資信托基金契約模式，總部設(shè)在新加坡通過(guò)直接或間接的持有一個(gè)或一個(gè)以上SPVS后組成信托產(chǎn)品，向投資者發(fā)放信托單位。融資后的資金投資與房地產(chǎn)業(yè)務(wù)及項(xiàng)目資產(chǎn)相關(guān)產(chǎn)業(yè)。CRCT無(wú)獨(dú)立法人資格，聘任CRCT資產(chǎn)管理有限公司為信托管理人主要負(fù)責(zé)CRCT的投資策略、財(cái)務(wù)管理以及房地產(chǎn)資產(chǎn)的收購(gòu)和出售等。同時(shí)聘任凱德華聯(lián)及凱德商業(yè)房地產(chǎn)管理公司管理所購(gòu)房地產(chǎn)及相關(guān)資產(chǎn)，主要是負(fù)責(zé)物業(yè)的出租及維修等日常管理。CRCT的委托匯豐機(jī)構(gòu)信托服務(wù)有限公司為受托人持有CRCT資產(chǎn)，并代表投資者的利益。CRCT持有，管理房地產(chǎn)及相關(guān)資產(chǎn)的收入，扣除支付給受托人，信托管理人，房地產(chǎn)管理人的費(fèi)用后，100%全部作為股利形式發(fā)放給投資者。
（ 二 ）CRCT運(yùn)作模式分析 REITs融資化道路中運(yùn)作組織模式的設(shè)計(jì)規(guī)劃起決定性的作用，CRCT與以往的REITs不同，在我國(guó)特殊的制度背景下采用了離岸，在岸的雙重特殊運(yùn)作模式。
（1）CRCT的組織運(yùn)作模式圖。
由于CRCT的制度背景特殊，決定了其運(yùn)作模式也不同于新加坡以往的REITs。復(fù)雜的運(yùn)作模式同時(shí)也將CRCT推向了。
（2）CRCT運(yùn)作模式中信托關(guān)系的運(yùn)作分析。CRCT信托關(guān)系中具體分為三大部分：一是基金持有人。基金持有人也是受益人，為CRCT資產(chǎn)的最終擁有人，義務(wù)為在申購(gòu)基金份額時(shí)足額支付認(rèn)購(gòu)款項(xiàng)并對(duì)資產(chǎn)負(fù)有限責(zé)任，即一切投資風(fēng)險(xiǎn)均由投資者自行負(fù)擔(dān)；同時(shí)享有贖回或者轉(zhuǎn)讓持有的基金份額；分享基金收益；向基金管理機(jī)構(gòu)查詢有關(guān)資料，如公開(kāi)說(shuō)明書、財(cái)務(wù)報(bào)告等信息資料；通過(guò)基金份額持有人大會(huì)參與一些涉及切身利益的重大問(wèn)題的決策，并行使表決權(quán)。二是基金管理人。CRCT資產(chǎn)管理公司為CRCT的基金管理人。CRCT資產(chǎn)管理公司負(fù)責(zé)CRCT的房地產(chǎn)資產(chǎn)項(xiàng)目的投資、融資、收購(gòu)、處置，主要物業(yè)內(nèi)容包括：物業(yè)管理（建立經(jīng)營(yíng)預(yù)算和年度工作計(jì)劃，為經(jīng)營(yíng)管理、銷售和維修的有關(guān)財(cái)產(chǎn)提供業(yè)務(wù)預(yù)算和年度計(jì)劃統(tǒng)籌，審查和保障資產(chǎn)安全，維護(hù)會(huì)計(jì)賬簿和資產(chǎn)記錄方面的有關(guān)財(cái)產(chǎn)運(yùn)作），租賃管理（提供租賃策略和租約洽談，具有資產(chǎn)租賃許可權(quán)和特許權(quán)，監(jiān)督和控制所有收賬務(wù)和收據(jù)及應(yīng)收與應(yīng)付的有關(guān)財(cái)產(chǎn)記錄），營(yíng)銷和促銷方案（每一項(xiàng)目的物業(yè)經(jīng)理人將有專責(zé)人員，為每一個(gè)相關(guān)的財(cái)產(chǎn)和銷售團(tuán)隊(duì)的人員提供專業(yè)知識(shí)，統(tǒng)籌計(jì)劃銷售方案與主要租戶建立戰(zhàn)略統(tǒng)籌關(guān)系）。CRCT支付的經(jīng)理人管理費(fèi)基礎(chǔ)費(fèi)用為每半年基金交割后價(jià)值的0.025%，除此之外還包括業(yè)績(jī)費(fèi)用和授權(quán)投資管理費(fèi)分別為0.4%和0.05%。業(yè)務(wù)管理費(fèi)用是根據(jù)0.1%的CRCT資產(chǎn)相應(yīng)收取一定的管理費(fèi)用。三是基金托管人。基金托管人也稱基金管理受托人，匯豐機(jī)構(gòu)信托服務(wù)（新加坡）有限公司，作為CRCT的受托人，獨(dú)立與CRCT資產(chǎn)管理公司，具有穩(wěn)健的財(cái)務(wù)狀況，實(shí)繳資本達(dá)100萬(wàn)，對(duì)CRCT的基金單位具有控股性，保障投資者及基金單位持有人的一切利益。此外CRCT還對(duì)受托人的其他職能權(quán)利和義務(wù)做了規(guī)定。新加坡金融管理局代表公司登記機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)信托的審批。匯豐機(jī)構(gòu)信托服務(wù)（新加坡）有限公司受托人的管理費(fèi)用最多為每半年基金價(jià)值的0.003%，最低為每月15000美圓。從以上分析可看出：在CRCT運(yùn)作模式的信托關(guān)系中投資人與基金管理人之間的關(guān)系是委托人、受益人與受托人之間的關(guān)系，基金管理人和基金托管人為委托人和受托人之間的關(guān)系，投資人和基金托管人的關(guān)系是收益人與受托人的關(guān)系，基金托管人和基金投資人分別作為受托人和受益人，決定了基金托管人對(duì)保障基金投資人的權(quán)益負(fù)有不可推卸的責(zé)任。在契約型基金出現(xiàn)問(wèn)題、基金持有人利益遭受非市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、投資風(fēng)險(xiǎn)而導(dǎo)致?lián)p失的時(shí)候，基金投資人除向基金管理人索償外，還可以向基金托管人提出索償。
（3）運(yùn)作模式中在岸、離岸股權(quán)關(guān)系的運(yùn)作分析。在岸股權(quán)關(guān)系運(yùn)作模式：在岸公司顧名思義是指外商投資者在我國(guó)投資設(shè)立的外商投資企業(yè)。CRCT運(yùn)作模式中，新加坡嘉德置地為了能夠進(jìn)入中國(guó)地產(chǎn)零售市場(chǎng)對(duì)其進(jìn)行投資并打包上市，根據(jù)中國(guó)有關(guān)規(guī)定在中國(guó)境內(nèi)設(shè)立了在岸具公司（項(xiàng)目公司），其為在中國(guó)境內(nèi)收購(gòu)資產(chǎn)業(yè)務(wù)的特殊載體。項(xiàng)目公司分別對(duì)中國(guó)境內(nèi)的一個(gè)投資組合中的六項(xiàng)資產(chǎn)物業(yè)和另外單獨(dú)的一項(xiàng)資產(chǎn)物業(yè)持有相應(yīng)的股權(quán)。境內(nèi)設(shè)立的外商企業(yè)載體中嘉德置地華聯(lián)管理與咨詢（深圳）有限公司（嘉德置地華聯(lián)）外商獨(dú)資企業(yè)，在中國(guó)境內(nèi)注冊(cè)的時(shí)間為2005年5月31日，為北京安貞華聯(lián)商廈、北京望京購(gòu)物中心、鄭州華聯(lián)商廈、呼和浩特金宇購(gòu)物中心的物業(yè)管理經(jīng)理人，其與北京華聯(lián)各持有所管理資產(chǎn)項(xiàng)目及業(yè)務(wù)的50%的股權(quán)。嘉德商業(yè)（上海）管理與咨詢有限公司外商獨(dú)資企業(yè)，在中國(guó)境內(nèi)注冊(cè)時(shí)間為2002年12月10日，為北京九龍購(gòu)物中心、上海七寶嘉茂購(gòu)物廣場(chǎng)的物業(yè)管理經(jīng)理人，間接全資擁有這兩大資產(chǎn)物業(yè)項(xiàng)目100%的股權(quán)。嘉德置地SZITIC中外合資經(jīng)營(yíng)企業(yè)，在中國(guó)境內(nèi)注冊(cè)時(shí)間為2005年8月29日，對(duì)蕪湖凱德商業(yè)零售資產(chǎn)項(xiàng)目間接持有51%的控股股權(quán)，余下的49.0 %的股權(quán)由深國(guó)投持有。設(shè)立的3家外商投資企業(yè)，對(duì)所持有股權(quán)的資產(chǎn)物業(yè)項(xiàng)目進(jìn)行物業(yè)管理服務(wù)和租賃管理服務(wù)。在我國(guó)的特殊制度背景下，CRCT要想收購(gòu)我國(guó)的房地產(chǎn)資產(chǎn)股權(quán)必須先設(shè)立外商投資企業(yè)，而且投資總額超過(guò) 1000 萬(wàn)美元（含 1000 萬(wàn)美元）的，注冊(cè)資本不得低于投資總額的 50%，這使得CRCT將無(wú)法規(guī)避33%的企業(yè)所得稅，并且大幅度的提高了在岸注冊(cè)的資本而這部分資金在短期內(nèi)是無(wú)法抽離中國(guó)市場(chǎng)的。換個(gè)角度來(lái)說(shuō)，雖然新運(yùn)作模式下內(nèi)地房地產(chǎn)信托稅率高達(dá)33%，但計(jì)算基準(zhǔn)是扣除所有費(fèi)用之后純利的33%，收益也是相當(dāng)可觀的。而所謂的注冊(cè)門檻問(wèn)題，對(duì)于長(zhǎng)期投資中國(guó)房地產(chǎn)的CRCT來(lái)說(shuō)，50%仍是可以接受的水平，戰(zhàn)略化的投資和中國(guó)經(jīng)濟(jì)未來(lái)的高速增長(zhǎng)將會(huì)給CRCT帶來(lái)更多的收益。離岸股權(quán)關(guān)系運(yùn)作模式：在離岸股權(quán)關(guān)系中將會(huì)涉及到離岸公司，所謂離岸公司為非當(dāng)?shù)赝顿Y者在離岸法域依當(dāng)?shù)仉x岸公司法成立的僅能在離岸區(qū)以外區(qū)域進(jìn)行營(yíng)業(yè)活動(dòng)的公司，通常情況下，這類被注冊(cè)離岸公司的地區(qū)和國(guó)家與世界發(fā)達(dá)國(guó)家有很好的貿(mào)易關(guān)系。在這些國(guó)家中均具有高度的保密性、減免稅務(wù)負(fù)擔(dān)、無(wú)外匯管制三大特點(diǎn)，因而吸引了眾多商家與投資者選擇海外離岸公司的發(fā)展模式。CRCT離岸設(shè)立公司的特殊目的就是要進(jìn)行對(duì)境內(nèi)物業(yè)進(jìn)行資產(chǎn)證券化打包上市，所以對(duì)在巴巴多斯設(shè)立的離岸公司稱為SPV。在證券行業(yè)，SPV指特殊目的的載體也稱為特殊目的機(jī)構(gòu)/公司，其職能是在離岸資產(chǎn)證券化過(guò)程中，購(gòu)買、包裝證券化資產(chǎn)和以此為基礎(chǔ)發(fā)行資產(chǎn)化證券，向國(guó)外投資者融資，即接受發(fā)起人的資產(chǎn)組合，并發(fā)行以此為支持的證券的特殊實(shí)體。CRCT運(yùn)作模式中在境外設(shè)立的巴巴多斯公司 （SPV）通過(guò)收購(gòu)CRCT在中國(guó)境內(nèi)設(shè)立的外商投資企業(yè)持有的資產(chǎn)物業(yè)分別擁有其100%和51%的股權(quán)。CRCT則通過(guò)收購(gòu)三個(gè)在巴巴多斯注冊(cè)的SPV持有的這些在岸公司的權(quán)益，把這三個(gè)SPV內(nèi)的七個(gè)物業(yè)納入資產(chǎn)池內(nèi)，繼而包裝上市。其中巴巴多斯的SPV對(duì)凱德華聯(lián)及凱德商業(yè)的六項(xiàng)業(yè)務(wù)持有100%的股權(quán)，項(xiàng)目公司的收入也將100%的歸與巴巴多斯SPV，對(duì)與蕪湖凱德商業(yè)零售資產(chǎn)項(xiàng)目巴巴多斯SPV采取控股方式對(duì)其51%的產(chǎn)權(quán)進(jìn)行控股，51%收入歸巴巴多斯SPV所有。巴巴多斯SPV的是具有國(guó)家信用中介的資產(chǎn)證券化的特殊載體，把境內(nèi)資產(chǎn)進(jìn)行購(gòu)買包裝證券化所有職能都預(yù)先安排外派給在境內(nèi)的三項(xiàng)業(yè)務(wù)公司為其進(jìn)行管理，其資產(chǎn)和負(fù)債基本相等，在CRCT中巴巴多斯SPV是一個(gè)專門為實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)證券化而設(shè)立的信用級(jí)別較高的機(jī)構(gòu)，在資產(chǎn)證券化中扮演著重要角色。基本操作流程就是從資產(chǎn)原始權(quán)益人（即發(fā)起人凱德置地）處購(gòu)買證券化資產(chǎn)，以自身名義發(fā)行資產(chǎn)支持證券進(jìn)行融資，再將所募集到的資金用于償還購(gòu)買發(fā)起人基礎(chǔ)資產(chǎn)的價(jià)款。巴巴多斯SPV不僅通過(guò)一系列專業(yè)手段降低了證券化的成本，解決了融資困難的問(wèn)題，關(guān)鍵的是通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)隔離降低了證券交易中的風(fēng)險(xiǎn)。（4）CRCT與以往REITs運(yùn)作模式對(duì)比分析結(jié)論。通過(guò)對(duì)比分析可以看出，CRCT與以往REITs的運(yùn)作模式的不同之處為，在我國(guó)特殊制度背景下，其利用在岸設(shè)立特殊載體的方式對(duì)我國(guó)的資產(chǎn)物業(yè)進(jìn)行股權(quán)收購(gòu)，很好的規(guī)避了政策的條令，但由于存在境內(nèi)注冊(cè)的公司，會(huì)產(chǎn)生人員成本和營(yíng)運(yùn)費(fèi)用等支出，這種兩極機(jī)構(gòu)所承擔(dān)的成本比較高。高額投資不得撤回也將使其資金長(zhǎng)期停留在中國(guó)，但對(duì)于長(zhǎng)期投資的CRCT來(lái)說(shuō)未嘗不是一件好事。總體來(lái)說(shuō)，CRCT的運(yùn)作模式有利于其在海外的長(zhǎng)期融資，同時(shí)更有利于其在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的發(fā)展。CRCT的運(yùn)作模式成功在于結(jié)合了中國(guó)特殊的制度背景來(lái)設(shè)計(jì)了運(yùn)作模式。
四、CRCT運(yùn)行模式的成功經(jīng)驗(yàn)與啟示
隨著經(jīng)濟(jì)的日益發(fā)展，銀行貸款壓力劇增且地產(chǎn)融資變的相當(dāng)困難，房地產(chǎn)投資信托基金作為一種新的地產(chǎn)投融資渠道在地產(chǎn)行業(yè)中越來(lái)越顯的重要。CRCT的案例的成功在一次說(shuō)明了一個(gè)好的REITs產(chǎn)品以運(yùn)作模式為基礎(chǔ)，可以使資產(chǎn)產(chǎn)業(yè)的性能大幅度的提升，良好的投資管理戰(zhàn)略理念，對(duì)產(chǎn)品未來(lái)的回報(bào)和資產(chǎn)的增值起到推動(dòng)的作用。REITs產(chǎn)品的運(yùn)作模式與產(chǎn)品運(yùn)營(yíng)的結(jié)構(gòu)框架類似，根據(jù)不同的發(fā)行背景情況設(shè)立不同的運(yùn)作模式，但最終的目的是能夠在運(yùn)作模式下大規(guī)模、高效率的進(jìn)行投融資，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的快速流動(dòng)與運(yùn)轉(zhuǎn)為業(yè)務(wù)性能提供良好的保障。業(yè)務(wù)性能的強(qiáng)化和投資管理的戰(zhàn)略是REITs的關(guān)鍵，沒(méi)有一個(gè)好的資產(chǎn)，投資者是不會(huì)長(zhǎng)期持有的，只有不斷的強(qiáng)化業(yè)務(wù)性能才能使投資者長(zhǎng)期的持有基金，將來(lái)才能給投資者更好的回報(bào)，只有不斷的開(kāi)拓自己的物業(yè)，建立良好的投資管理戰(zhàn)略系統(tǒng)，才能讓投資者滿意。REITs產(chǎn)品的好壞最后由其投資回報(bào)與未來(lái)價(jià)值所鑒定總體來(lái)說(shuō)REITs產(chǎn)品的一般年收益率都在5%以上，而且穩(wěn)定性強(qiáng)、風(fēng)險(xiǎn)低，是一種很好的投資產(chǎn)品。因此，在這個(gè)房地產(chǎn)經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展的階段中，REITs無(wú)論從投資還是融資都將是一個(gè)非常好的金融衍生品種。從CRCT案例中我們除了充分的肯定其投資回報(bào)和價(jià)值外還應(yīng)該學(xué)習(xí)其完善的運(yùn)作模式、良好的業(yè)務(wù)性能、長(zhǎng)遠(yuǎn)的投資管理戰(zhàn)略理念，為我國(guó)未來(lái)REITs上市打下基礎(chǔ)，這才是最重要的。CRCT運(yùn)行模式的成功經(jīng)驗(yàn)對(duì)我國(guó)房地產(chǎn)投資信托基金選擇帶來(lái)的啟示：從CRCT運(yùn)行模式在中國(guó)的成功，可以看出，只有結(jié)合國(guó)際REITs成功經(jīng)驗(yàn)和我國(guó)房地產(chǎn)經(jīng)濟(jì)、金融制度與房地產(chǎn)金融工具的發(fā)展現(xiàn)狀，去設(shè)計(jì)RETIs的運(yùn)作模式，才能促進(jìn)RETIs在我國(guó)的成功發(fā)展。我國(guó)房地產(chǎn)投資基金應(yīng)首選信托型運(yùn)作組織形式。在具體實(shí)施上，REITs的投資項(xiàng)目周期一般較長(zhǎng)且需較強(qiáng)的穩(wěn)定性，而且開(kāi)放式REIT在發(fā)行新股時(shí)必須對(duì)現(xiàn)存資產(chǎn)進(jìn)行評(píng)估以確定股價(jià)，多次的評(píng)估又比較困難（特別是權(quán)益型REITs），加之我國(guó)己有封閉式證券投資基金管理經(jīng)驗(yàn)，所以封閉式REIT更適合其發(fā)展。
參考文獻(xiàn)：
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關(guān)鍵詞：房地產(chǎn)；信托基金；應(yīng)用研究
一、國(guó)外REITS的發(fā)展概述
房地產(chǎn)信托基金對(duì)于我國(guó)來(lái)說(shuō)是一個(gè)新生兒，而在國(guó)外已經(jīng)有幾十年的發(fā)展歷史，特別是美國(guó)、德國(guó)、加拿大等國(guó)家，房地產(chǎn)投資信托基金（Real Estate Investment Trusts，REITS），是一種專營(yíng)于房地產(chǎn)投資項(xiàng)目的投資基金，它通過(guò)向證券市場(chǎng)發(fā)售可自由流通的受益憑證，集聚眾多中小投地資者的資金，然后憑借自身專業(yè)的投資理念參與房地產(chǎn)項(xiàng)目的投資組合，最后將投資收益以股息、紅利的形式分配給投資者，它本質(zhì)上是一種投資金信托型投資基金。
美國(guó)是目前REITS發(fā)展最完善的國(guó)家之一，其運(yùn)營(yíng)方式一般分為三個(gè)階段：第一階段是成立籌資階段，這時(shí)房地產(chǎn)投資信托基金依照法律規(guī)定成立，并在證券市場(chǎng)掛牌交易，并通過(guò)證券市場(chǎng)向各大中小投資者發(fā)售房地產(chǎn)信托投資收益憑證，以獲取資金；第二個(gè)階段是房地產(chǎn)投資信托基金將其籌得的資金投入到房地產(chǎn)及其相關(guān)權(quán)益的投資項(xiàng)目當(dāng)中，并將實(shí)際管理當(dāng)中的工作分包給一些專業(yè)的承包商來(lái)完成，從而從中獲得利息、資金、資本增值等投資收入；最后一個(gè)階段是利潤(rùn)分配階段，廣大中小投資者憑自己的收益憑證按時(shí)領(lǐng)取股利，分配紅利，當(dāng)然也可以通過(guò)證券的流動(dòng)性在市場(chǎng)上通過(guò)低買高賣來(lái)獲取投機(jī)利潤(rùn)，它與以往的房地產(chǎn)融資項(xiàng)目相比具有以下顯著的優(yōu)勢(shì)。
（一）政府的稅收優(yōu)惠
美國(guó)政府對(duì)REITS免收所得稅，其規(guī)定是把利潤(rùn)的90％以上分給股東以后，只針對(duì)個(gè)人征收個(gè)人所得稅，在基金的層面上是不收稅的,在初期許多公司就是為了避稅而成立REITS，稅收上的便利是推動(dòng)其發(fā)展的主要推動(dòng)力。
（二）廣大中小投資者進(jìn)入的門檻低
美國(guó)的股份公司要求股東最低投資額不得小于15000美元，而REITS每股通常都低于25美元，適合廣大投資者。
（三）REITS據(jù)有跟股票一樣的變現(xiàn)性和流動(dòng)性
REITS可以在證券交易市場(chǎng)交易，在二級(jí)市場(chǎng)上進(jìn)行買賣，而且其投資回報(bào)率具有穩(wěn)定性，由于其專業(yè)化人才管理和風(fēng)險(xiǎn)分散機(jī)制，使得其投資種類能夠進(jìn)行有效的組合，選擇不同地區(qū)和不同類型房地產(chǎn)物業(yè)，有效的分散非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，使其獲得較高的利潤(rùn)回報(bào)。
（四）REITS與企業(yè)的經(jīng)營(yíng)與財(cái)務(wù)狀況無(wú)關(guān)
大部分投資于房地產(chǎn)項(xiàng)目，而且融通的資金是表外的資金性質(zhì)，其收益只與項(xiàng)目的具體情況有關(guān)，而與企業(yè)的經(jīng)營(yíng)與財(cái)務(wù)狀況無(wú)關(guān)。REITS收益的來(lái)源主要源于房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目，而不是來(lái)自于整個(gè)房地產(chǎn)企業(yè)的現(xiàn)金流，大大消除了信息不對(duì)稱對(duì)廣大中小投資者的影響。
二、我國(guó)REITS目前的發(fā)展?fàn)顩r
近年來(lái)，我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展極為迅速，卻存在房地產(chǎn)過(guò)熱的現(xiàn)象，國(guó)家在這種情況下采取了宏觀調(diào)控的措施，逐漸緊縮銀根，開(kāi)發(fā)商想通過(guò)借款的方式融資壁壘越來(lái)越大，而且近幾年來(lái)，隨著我國(guó)商品房預(yù)售制度問(wèn)題的涌現(xiàn)，要求改預(yù)售為現(xiàn)售的呼聲越來(lái)越高，而房地產(chǎn)依托投資基金被看作是一個(gè)很好的補(bǔ)救融資手段，在我國(guó)現(xiàn)在發(fā)展的也陷入了困境。我國(guó)目前發(fā)行的主要是單一債權(quán)類信托，這種信托的流動(dòng)性不是很強(qiáng)，在市場(chǎng)發(fā)生波動(dòng)時(shí)風(fēng)險(xiǎn)往往會(huì)集中爆發(fā)，因此受到了證監(jiān)會(huì)的嚴(yán)格限制。2005年10月，銀監(jiān)會(huì)出臺(tái)的212號(hào)文件中，新發(fā)行房地產(chǎn)集合資金依托計(jì)劃的開(kāi)發(fā)商必須四證齊全，自有資金超過(guò)35%，同時(shí)具有二級(jí)以上的開(kāi)發(fā)資質(zhì)等一系列門檻，就是為了控制這種單一的債權(quán)類的信托。
在這種情況下，一方面是在宏觀調(diào)控的作用下，房地產(chǎn)的融資渠道進(jìn)一步收縮，越發(fā)商的資金鏈越來(lái)越緊。另一方面廣大中小投資者非常希望將自己的閑置資金投入房地產(chǎn)分享高額的收益，但是又缺乏有效的途徑。這種兩難的情況的結(jié)果是，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商融資越來(lái)越依靠銀行，各種尋租現(xiàn)象層出不窮，一旦出現(xiàn)資金風(fēng)險(xiǎn)，就會(huì)影響到整個(gè)金融體系的安全與穩(wěn)定，也會(huì)造成與之相關(guān)的企業(yè)如施工，咨詢公司等的萎靡不振。然而廣大中小投資者卻因?yàn)闆](méi)有渠道投入而白白閑置資源，造成了貧富差距的進(jìn)一步加大。
目前，我國(guó)應(yīng)該借鑒和模仿國(guó)外REITS的發(fā)展情況，我國(guó)REITS（房地產(chǎn)投資信托基）和國(guó)外的發(fā)展主要存在以下主要區(qū)別：
國(guó)外是信托基金持有人通過(guò)持有基金而間接擁有REITS所投資的房地產(chǎn)，是權(quán)益買賣行為；而國(guó)內(nèi)大部分的房地產(chǎn)集合信托投資實(shí)際上是一種債權(quán)關(guān)系，靈活性比較小。
中國(guó)房地產(chǎn)信托集合不能超過(guò)200份合同,而國(guó)外在這方面則沒(méi)有明顯限制。
國(guó)外REITS可以轉(zhuǎn)讓，而且可以在資本市場(chǎng)交易且沒(méi)有持有期限，不可以贖回；而我國(guó)的信托基金計(jì)劃不具有基金性質(zhì)，還不能算是一種標(biāo)準(zhǔn)化的金融產(chǎn)品，缺乏流動(dòng)性，有本金償還的安排，有一般為3年的償還期。
收益途徑和收益方式方面，REITS的收益途徑主要來(lái)源于REITS持有不動(dòng)產(chǎn)的出租收益，收益與經(jīng)營(yíng)管理水平直接聯(lián)系；而信托計(jì)劃中信托持有人只能獲得固定收益，且收益與風(fēng)險(xiǎn)是不對(duì)稱的。
國(guó)外的REITS與股票相似，其作為資本市場(chǎng)的交易工具，是資本市場(chǎng)資源配置的表現(xiàn)終端，而REITS則相當(dāng)于是房地產(chǎn)的資本市場(chǎng)終端，房地產(chǎn)行業(yè)整合與資源配置的工具，而我國(guó)的信托計(jì)劃不具備這樣的功能。
三、我國(guó)REITS發(fā)展模式的建議
（一）規(guī)模不宜太大
由于我國(guó)的房地產(chǎn)投資信托基金剛剛起步，缺乏相關(guān)的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，所以基金規(guī)模不宜太大。規(guī)模太大對(duì)REIT的管理顧問(wèn)公司要求就高，而且監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)管也將存在一定的難度；規(guī)模太小又不利于建立有效的投資組合，不能有效地降低投資風(fēng)險(xiǎn)。所以根據(jù)發(fā)需求建立適度合理的基金規(guī)模對(duì)權(quán)益型有限期―自我償付式REIT來(lái)說(shuō)非常重要。另外其期限應(yīng)以10―15年為佳。
（二）權(quán)益型有限期―自我償付式REIT的資金籌集方式，應(yīng)以公募為主
因?yàn)槟壳拔覈?guó)整個(gè)產(chǎn)業(yè)投資基金還處在探索階段，如果大量采用私募方式籌資不利于REIT的規(guī)范發(fā)展，也不利于保護(hù)投資者利益。而公募方式由于有較嚴(yán)格的規(guī)定且在募集時(shí)受主管部門的嚴(yán)格審批，所以更符合現(xiàn)階段發(fā)展權(quán)益型有限期―自我償付式REIT的要求。
（三）REIT就其組織形式而言，可分為公司型和契約型兩種
公司型的REIT是根據(jù)《公司法》的要求組成的具有獨(dú)立法人資格的投資公司，契約型的REIT則是以信托契約為基礎(chǔ)形成的投資行為，基金本身不具有法人資格。這兩種組織形式相比各有利弊，就發(fā)展權(quán)益型有限期―自我償付式REIT而言，如果REIT的規(guī)劃比較大，投資領(lǐng)域也比較廣，就應(yīng)采用公司型組織形式，因?yàn)檫@有助于對(duì)基金資產(chǎn)的集中管理和規(guī)范操作。如果REIT的規(guī)模較小，業(yè)務(wù)投資又具有一定的專業(yè)性，那么可采用契約型組織形式，因?yàn)槠涓欣陲L(fēng)險(xiǎn)控制。
（四）REIT可分為封閉式基金和開(kāi)放式基金
開(kāi)放式REIT不斷發(fā)行新股票并將其銷售給投資者，同時(shí)用經(jīng)營(yíng)收入來(lái)購(gòu)買額外的房地產(chǎn)。而封閉式REIT在發(fā)行原始股票和購(gòu)買資產(chǎn)之后，則不再進(jìn)一步發(fā)行股票，其現(xiàn)存股票的價(jià)值完全取決于REIT資產(chǎn)組合的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。權(quán)益型有限期―自我償付式REIT的投資項(xiàng)目周期一般較長(zhǎng)且需較強(qiáng)的穩(wěn)定性，而且開(kāi)放式REIT在發(fā)行新股時(shí)必須對(duì)現(xiàn)存資產(chǎn)進(jìn)行評(píng)估以確定股價(jià)，多次的評(píng)估又比較困難（特別是權(quán)益REIT），所以封閉式更適合其發(fā)展。但要注意的是封閉式的REIT只能用小部分的留存收益（一般為5%）或資產(chǎn)的折舊所產(chǎn)生的現(xiàn)金流量來(lái)購(gòu)買額外的資產(chǎn)。
（五）投資管理
較好的投資管理不但有利于REIT自身的發(fā)展，也會(huì)給我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的發(fā)展帶來(lái)新鮮的血液，改善目前我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)上一些不良的發(fā)展?fàn)顩r，使我國(guó)的房地產(chǎn)金融市場(chǎng)和房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)市場(chǎng)走向“雙贏”。根據(jù)國(guó)外經(jīng)驗(yàn)，將REIT的資金以股權(quán)的形式投入未上市的房地產(chǎn)公司可有效地改善其資本結(jié)構(gòu)，降低高負(fù)債經(jīng)營(yíng)所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)；投資于實(shí)物性的資產(chǎn)；REITS的主要業(yè)務(wù)國(guó)家應(yīng)限制在住宅、酒店、辦公樓、公寓、綜合物業(yè)、倉(cāng)儲(chǔ)等，其投資范圍也要有一個(gè)比較明確的規(guī)定。
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關(guān)鍵詞：REITs 可行性 基礎(chǔ)
從國(guó)際范圍來(lái)看，房地產(chǎn)投資信托基金在發(fā)達(dá)國(guó)家已經(jīng)很成熟了，而在我國(guó)還是一種新生事物，處于發(fā)展初級(jí)階段。
發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金的必要條件
發(fā)展REITs（房地產(chǎn)投資信托基金）可以在銀行緊縮貸款的情況下拓寬資金來(lái)源，降低金融風(fēng)險(xiǎn)，為投資者提供多元化的融資渠道，繁榮房地產(chǎn)市場(chǎng)，但前提是必須具備一定的條件：
社會(huì)信用體系的支撐。信用制度是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的重要組成部分，也是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)制度有效配置資源的重要前提。房地產(chǎn)信托本質(zhì)上是信任基礎(chǔ)上的委托投資，因此完善的信用體系非常重要，它決定了房地產(chǎn)投資信托的各個(gè)環(huán)節(jié)能否繼續(xù)進(jìn)行。信用程度高，REITs的風(fēng)險(xiǎn)和收益匹配處于平衡狀態(tài)，發(fā)展也順暢。
清晰的產(chǎn)權(quán)關(guān)系。在國(guó)外的REITs發(fā)展中，由于大都實(shí)行的是私有制度，本身具有明確的產(chǎn)權(quán)制度和清晰的產(chǎn)權(quán)關(guān)系，基于財(cái)產(chǎn)所形成的法律關(guān)系也比較容易理清。而在我國(guó)，由于產(chǎn)權(quán)制度的不健全，清晰的產(chǎn)權(quán)關(guān)系是發(fā)展REITs非常重要的前提條件，是確定REITs成立、運(yùn)行、收益分配等的重要考慮因素。
完善寬松的法律環(huán)境。REITs是建立在信用基礎(chǔ)上的，以利益為目的的，難免會(huì)出現(xiàn)由于不規(guī)范運(yùn)作所帶來(lái)的市場(chǎng)失靈問(wèn)題，產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)，雖然一定的風(fēng)險(xiǎn)是必要的，但超出收益匹配的范圍，就會(huì)損害市場(chǎng)的運(yùn)行，如道德風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)等。因此完善的法律環(huán)境是必須的，通過(guò)一系列法律規(guī)范使REITs的發(fā)展規(guī)范化。同時(shí)，REITs在很大程度上屬于大眾投資的范疇，法律環(huán)境需要完善，也需要寬松，才能起到聚集閑散資金、提高大眾投資熱情、滿足房地產(chǎn)資金需求、分散金融風(fēng)險(xiǎn)的目的，否則過(guò)緊的法律環(huán)境會(huì)阻礙REITs的發(fā)展。
理性成熟的投資供求主體。REITs的參與主體，如政府部門、投資者隊(duì)伍、投資基金的管理者，他們是否成熟，是否理性對(duì)于REITs的發(fā)展和完善同樣重要，尤其是在發(fā)展的初期階段。判斷投資主體是否成熟、理性關(guān)鍵在于是否具備科學(xué)的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)。
我國(guó)發(fā)展REITs的可行性
法律和政策基礎(chǔ)。在黨的十六大三中全會(huì)上，我國(guó)第一次將信托提到一個(gè)高度，與銀行、證券和保險(xiǎn)共同成為金融業(yè)的支柱。從1979年產(chǎn)生信托業(yè)以來(lái)，我國(guó)先后出臺(tái)了《中華人民共和國(guó)信托法》、《信托投資公司管理辦法》、《信托投資公司資金信托業(yè)務(wù)管理暫行辦法》等，以及的政策文件，如一連串調(diào)整房地產(chǎn)融資的文件，這些構(gòu)成了REITs賴以運(yùn)行和發(fā)展的政策基礎(chǔ)。
供求主體基礎(chǔ)。如今我國(guó)REITs發(fā)展面臨的情況跟當(dāng)初美國(guó)的情況近似，一方面房地產(chǎn)企業(yè)的融資方式發(fā)生了變化，過(guò)去單一依賴銀行的做法很難行的通了，據(jù)估測(cè)，很長(zhǎng)一段時(shí)間里，銀行貸款占開(kāi)發(fā)投資的比重始終維持在50％－60％，大大高于發(fā)達(dá)國(guó)家的15％－20％，造成了大量的銀行不良資產(chǎn)，給金融系統(tǒng)的穩(wěn)定帶來(lái)威脅。中央銀行在“121號(hào)文件”和“212號(hào)文件”中對(duì)銀行貸款的進(jìn)入門檻進(jìn)行了重新設(shè)置，因此不管是大型還是中小型企業(yè)都需要拓展融資渠道，尤其是REITs這樣的融資工具。另一方面，個(gè)體投資者群體形成，房地產(chǎn)是一項(xiàng)能夠產(chǎn)生穩(wěn)定未來(lái)收益現(xiàn)金流的資產(chǎn)，個(gè)體投資者希望參與房地產(chǎn)收益的分配，但由于房地產(chǎn)的價(jià)值巨大，過(guò)去參與的方式就是購(gòu)買或出租，渠道單一，對(duì)象僅限于價(jià)值較低的住宅，因此迫切需要一種更加靈活、更加容易的參與方式。還有，就是我國(guó)的機(jī)構(gòu)投資者慢慢成熟，數(shù)量和質(zhì)量都在不斷提高，包括直接投資的房地產(chǎn)信托公司和國(guó)外產(chǎn)業(yè)投資基金；間接投資的券商、證券投資基金、人壽保險(xiǎn)公司、儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)和退休基金等，它們有著共同的特點(diǎn)就是：資金來(lái)源或者負(fù)債以長(zhǎng)期資金為主，如人壽保險(xiǎn)和退休基金，因此它們偏好于具有長(zhǎng)期收益結(jié)構(gòu)的投資；追求長(zhǎng)期穩(wěn)定的收益來(lái)滿足本身或委托人的要求。
經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)――城鄉(xiāng)居民的儲(chǔ)蓄額增長(zhǎng)。從改革開(kāi)放以來(lái)，人均GDP不斷增長(zhǎng)，1980年人均GDP為460元，而2005年人均GDP已經(jīng)達(dá)到1703美元。在收入水平迅速增長(zhǎng)的同時(shí)，無(wú)論是定期還是活期，居民儲(chǔ)蓄額一直處于上升趨勢(shì)，重要的原因在于缺少一種穩(wěn)定靈活的金融工具來(lái)吸收這部分存款。從1996年－2005年，不管利率怎樣下調(diào)，儲(chǔ)蓄只升不降，從1996年到2005年底儲(chǔ)蓄總量由38520.8億元增加到14多億元，九年增加了10億元多。在1996年之前，年均增長(zhǎng)速度在30％以上，而從1996年之后到2000年，年均增長(zhǎng)速度不斷下降，從1994年的41.5％，一直下滑到1998年、1999年、2000年的15.4％、11.6％、7.9％，同時(shí)，新增儲(chǔ)蓄存款的增長(zhǎng)速度開(kāi)始出現(xiàn)負(fù)值，從2001年起又恢復(fù)了加速增長(zhǎng)。這一過(guò)程中民間資本不斷壯大，也在努力尋找可靠的風(fēng)險(xiǎn)投資工具，例如在1996－2000年期間對(duì)證券市場(chǎng)股票和債券等的資本轉(zhuǎn)移，我國(guó)證券市場(chǎng)的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)存在兩大缺陷：風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)不合理，風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)倒置，高風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品占主要地位，目前在我國(guó)證券市場(chǎng)上的可交易品種，大約80%為風(fēng)險(xiǎn)較高的股權(quán)類產(chǎn)品；低風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品品種單一，不但是市場(chǎng)規(guī)模小，而且品種極為單調(diào)，只有少量流動(dòng)性較差的國(guó)債及少量企業(yè)債、金融債、可轉(zhuǎn)債，不能滿足廣大投資者的投資理財(cái)需求。因此，有側(cè)重地發(fā)展低風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)產(chǎn)品，使我國(guó)證券市場(chǎng)的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)趨于合理，是證券市場(chǎng)發(fā)展的重點(diǎn)之一。在交易所發(fā)展REITs交易產(chǎn)品具有可靠的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)和相當(dāng)?shù)目尚行浴?/p>
產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)。收益性房地產(chǎn)，REITs針對(duì)的對(duì)象是具有完全產(chǎn)權(quán)和持續(xù)收益能力的持有型商業(yè)地產(chǎn)或者稱為出租型商用物業(yè)，即所謂成熟物業(yè)，如寫字樓、工業(yè)房產(chǎn)、購(gòu)物中心等。雖然我國(guó)的房地產(chǎn)發(fā)展比較落后，并且更加重視住宅房地產(chǎn)，但不可否認(rèn)的是，商業(yè)房地產(chǎn)已經(jīng)得到了長(zhǎng)足的發(fā)展，并將在未來(lái)得到更大程度上的重視和完善，這將構(gòu)成發(fā)展REITs的產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)之一。房地產(chǎn)信托在我國(guó)已經(jīng)初具規(guī)模。2003年9月，房地產(chǎn)信托計(jì)劃的發(fā)行額30億元，到了2003年底，猛增至60億元，2004年底，房地產(chǎn)信托計(jì)劃發(fā)行額達(dá)到了111.74億元，比2003年幾乎翻了一番。而2005年截至12月31日，信托市場(chǎng)共發(fā)行房地產(chǎn)信托121只，募集資金規(guī)模157.27億元，絕對(duì)額大幅增加了27.78億元，分別較去年同期增長(zhǎng)11%和28.73%。
發(fā)展REITs的障礙和政策建議
（一） 選擇對(duì)象方面
目前我國(guó)并沒(méi)有REITs，按照國(guó)外的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，REITs一般選擇的對(duì)象是具有穩(wěn)定現(xiàn)金流收入的購(gòu)物中心、辦公樓等商業(yè)物業(yè)。這樣的商業(yè)物業(yè)必須具備幾個(gè)條件：產(chǎn)權(quán)清晰并且完整，房地產(chǎn)的產(chǎn)權(quán)包括土地產(chǎn)權(quán)和房屋產(chǎn)權(quán)，但在這個(gè)問(wèn)題上我國(guó)一直糾紛不斷，很多的房地產(chǎn)項(xiàng)目在建成后也沒(méi)有取得土地使用權(quán)，另外，獲取穩(wěn)定、持續(xù)的現(xiàn)金流意味著開(kāi)發(fā)商是以持有產(chǎn)權(quán)為目的，現(xiàn)在中國(guó)的商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目多為產(chǎn)權(quán)出售，將整個(gè)物業(yè)大產(chǎn)權(quán)分割成小產(chǎn)權(quán)出售給小業(yè)主。如果要做REITS，整合產(chǎn)權(quán)有一定的難度；優(yōu)質(zhì)性，只有優(yōu)質(zhì)的房地產(chǎn)才能在未來(lái)產(chǎn)生穩(wěn)定、持續(xù)的現(xiàn)金流收入，吸引投資者的資金，但目前這樣的項(xiàng)目不多，主要集中在一些大城市中。
針對(duì)于這樣的情況，發(fā)展REITs，首先需要完善的產(chǎn)權(quán)制度，確保進(jìn)入REITs的房地產(chǎn)項(xiàng)目的產(chǎn)權(quán)清晰，要求房地產(chǎn)的開(kāi)發(fā)、建設(shè)、管理和交易必須遵循嚴(yán)格的法律規(guī)定。需要轉(zhuǎn)變觀念，鼓勵(lì)投資。對(duì)于商業(yè)房地產(chǎn)，目前政府強(qiáng)調(diào)的政策是支持買房自用，而不是鼓勵(lì)投資出租。因此今后應(yīng)該更加強(qiáng)調(diào)房地產(chǎn)的投資屬性，政府在政策上即使不鼓勵(lì)房地產(chǎn)投資，至少也應(yīng)該是引導(dǎo)投資，而不是限制投資。應(yīng)該允許和鼓勵(lì)出租，對(duì)于合理的租金要確立合理的稅收政策。在今后的城市規(guī)劃和房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)建設(shè)中，要遵循科學(xué)、合理的原則，提高房地產(chǎn)項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)、社會(huì)和環(huán)境效益，在將來(lái)能夠產(chǎn)生持續(xù)、穩(wěn)定的收益。
（二）法律制度方面
加快立法，目前我國(guó)這方面的法律只有《信托法》、《投資基金法》，必須將法律制定工作細(xì)化、完備化，首先應(yīng)進(jìn)一步完善《公司法》或制定專門針對(duì)投資基金發(fā)展的《投資公司法》、《投資顧問(wèn)法》等法規(guī)。其次，制定房地產(chǎn)投資信托基金的專項(xiàng)管理措施，如投資資格的審定、投資方面的限制、投資比例的確認(rèn)等，以促進(jìn)基金的規(guī)范發(fā)展。除此之外，還應(yīng)逐步完善證券場(chǎng)外交易市場(chǎng)和產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)，使基金的資金收入與回收機(jī)制更為完善。另外，我國(guó)這方面可參照美國(guó)稅法的有關(guān)規(guī)定，對(duì)目前的稅法進(jìn)行改革，避免雙重征稅問(wèn)題，為其發(fā)展創(chuàng)造良好的稅收環(huán)境。建立嚴(yán)格的信息批露制度，從國(guó)外基金市場(chǎng)發(fā)展來(lái)看，信息越公開(kāi)，基金市場(chǎng)越發(fā)達(dá)。因此，要盡可能使各類信息包括房地產(chǎn)信息、國(guó)家政策信息、金融證券信息及時(shí)、準(zhǔn)確地傳遞給信息需求者，使大家在信息公開(kāi)化情況下，從事REITS的運(yùn)作，才能促進(jìn)我國(guó)REITS的順利發(fā)展。
（三）完善機(jī)構(gòu)和人才培養(yǎng)
在美國(guó)REITS的資金來(lái)源中很大一部分是機(jī)構(gòu)投資者的資金。像保險(xiǎn)基金、養(yǎng)老基金等機(jī)構(gòu)投資者，資金量大而且信息靈通，投資技術(shù)高，能夠?yàn)镽EITS提供穩(wěn)定的資金。我國(guó)目前真正意義上的機(jī)構(gòu)投資者還很少，這對(duì)于REITS的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展是不利的。因?yàn)橹挥性谝粋€(gè)機(jī)構(gòu)投資者占主體的市場(chǎng)上，才能保證有一個(gè)穩(wěn)定的市場(chǎng)供給方，保證REITS這一金融產(chǎn)品的每次發(fā)售能夠快速、足額的發(fā)售出去。另外，推動(dòng)REITS的發(fā)展需要盡快建立起一支既精通基金業(yè)務(wù)，又了解房地產(chǎn)市場(chǎng)，并熟悉業(yè)務(wù)運(yùn)作的專門管理人才隊(duì)伍。而現(xiàn)階段國(guó)內(nèi)能夠符合這些條件的人才并不多，基金管理人員往往擅長(zhǎng)單一的專業(yè)領(lǐng)域，很難適應(yīng)大規(guī)模房產(chǎn)投資信托基金的經(jīng)營(yíng)運(yùn)作，所以發(fā)展我國(guó)REITS迫切需要更多相關(guān)專業(yè)人才。
（四）風(fēng)險(xiǎn)控制方面
在REITS運(yùn)行中，主要存在這樣幾種風(fēng)險(xiǎn)：道德風(fēng)險(xiǎn)，房地產(chǎn)投資信托在我國(guó)還沒(méi)有形成完善的運(yùn)作模式，對(duì)受托人的有效約束和激勵(lì)機(jī)制尚未形成，容易發(fā)生受托人的道德風(fēng)險(xiǎn)。在這種情況下，由于存在信息不對(duì)稱，信托投資公司在經(jīng)營(yíng)管理過(guò)程中往往會(huì)利用各種機(jī)會(huì)犧牲投資者的利益為自己謀取好處。項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)項(xiàng)目的選擇是REITS的首要工作，如果項(xiàng)目本身存在市場(chǎng)銷售前景、內(nèi)部法律糾紛、建設(shè)資金短缺等方面的問(wèn)題，則投資產(chǎn)品無(wú)論怎么設(shè)計(jì)控制風(fēng)險(xiǎn)，項(xiàng)目本身的先天缺陷是無(wú)法避免的。行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。房地產(chǎn)行業(yè)是一個(gè)資金密集型行業(yè)，時(shí)間周期較長(zhǎng)、資金占用量大、利潤(rùn)回報(bào)較高。房產(chǎn)本身既是耐用消費(fèi)品，又是投資品，在一定市場(chǎng)環(huán)境下，還可能滋生投機(jī)風(fēng)險(xiǎn)，如果房產(chǎn)價(jià)格上漲幅度超過(guò)了居民消費(fèi)承受能力，就可能存在房地產(chǎn)泡沫。如果泡沫達(dá)到一定程度，就必然影響REITS。
對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)的控制，除了制度上的創(chuàng)新外，最關(guān)鍵的是在整個(gè)社會(huì)中塑造科學(xué)的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，踐行風(fēng)險(xiǎn)與收益相匹配的投資原則，避免因不理性、盲目的投資造成對(duì)REITS的傷害。
參考文獻(xiàn)：
1.房產(chǎn)專家建議.房地產(chǎn)投資信托基金亟待政策培育[N].中華工商時(shí)報(bào),2005
關(guān)鍵詞：房地產(chǎn)投資信托基金；發(fā)展；模式
房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）可以看成是基金的一種，其特殊之處在于房地產(chǎn)投資信托基金通過(guò)發(fā)行收益憑證籌集的資金主要用途是投向房地產(chǎn)市場(chǎng)。房地產(chǎn)投資信托基金拓寬了我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)的融資渠道，緩解了銀行信貸的壓力，使得我國(guó)房地產(chǎn)宏觀調(diào)控更加行之有效，也推動(dòng)了我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展朝著更加健全和健康的方向發(fā)展。但由于我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)、信托市場(chǎng)以及基金市場(chǎng)發(fā)展相對(duì)滯后，我國(guó)還未發(fā)行真正意義上的房地產(chǎn)投資信托基金。隨著我國(guó)市場(chǎng)環(huán)境和政策環(huán)境日益成熟，房地產(chǎn)投資信托基金的發(fā)行已經(jīng)成為調(diào)節(jié)房地產(chǎn)市場(chǎng)，改善房地產(chǎn)金融市場(chǎng)的首要任務(wù)。
一、我國(guó)房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）的最優(yōu)路徑
（一）準(zhǔn)備階段
由于金融市場(chǎng)產(chǎn)品多樣化的發(fā)展，我國(guó)已發(fā)行若干類房地產(chǎn)投資信托基金，如蘇寧旗下11家門店的資產(chǎn)證券化、新派公寓權(quán)益型房托資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃和暢星-高和紅星家居商場(chǎng)資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃等。這些類房地產(chǎn)投資信托基金雖然已是場(chǎng)內(nèi)發(fā)行交易，但還只是面向機(jī)構(gòu)投資者，并無(wú)確切意義上的公募房地產(chǎn)投資信托基金。因此在政策方面，我國(guó)立法當(dāng)局需完善有關(guān)房地產(chǎn)投資信托基金的規(guī)定，對(duì)房地產(chǎn)投資信托基金市場(chǎng)的準(zhǔn)入、組織運(yùn)營(yíng)、業(yè)務(wù)合規(guī)、收益分配以及風(fēng)險(xiǎn)防范方面做出具體確切的規(guī)定。
（二）試點(diǎn)階段
由于房地產(chǎn)投資信托基金涵蓋諸多投資領(lǐng)域，包括住房、辦公樓、商業(yè)地產(chǎn)、工業(yè)房地產(chǎn)、寄宿房地產(chǎn)、醫(yī)療房地產(chǎn)、倉(cāng)儲(chǔ)房地產(chǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施、林地、數(shù)據(jù)中心房地產(chǎn)、房地產(chǎn)相關(guān)行業(yè)以及房地產(chǎn)債券等。因此我們可將房地產(chǎn)投資信托基金分為三類，即房地產(chǎn)類投資信托基金、房地產(chǎn)相關(guān)行業(yè)類投資信托基金和房地產(chǎn)債券類投資信托基金。房地產(chǎn)投資信托基金政策完善并實(shí)行后，我們首先發(fā)展房地產(chǎn)類投資信托基金，并選擇符合目前供給側(cè)改革這一政策大環(huán)境的住房類這一單一類型的房地產(chǎn)類投資信托基金為試點(diǎn)。經(jīng)過(guò)一段時(shí)間的試行后，綜合研究該試行房地產(chǎn)類投資信托基金的運(yùn)營(yíng)情況和投資者的市場(chǎng)反應(yīng)，并提出相應(yīng)的整改措施。
（三）完善階段
經(jīng)過(guò)試點(diǎn)階段的試行和整改，我國(guó)單一類型的房地產(chǎn)類投資信托基金的發(fā)行及運(yùn)營(yíng)已趨于成熟。此時(shí)政府可在市場(chǎng)上試行房地產(chǎn)類投資信托基金的其他單一類型如辦公樓、商業(yè)地產(chǎn)、工業(yè)房地產(chǎn)、寄宿房地產(chǎn)、醫(yī)療房地產(chǎn)、倉(cāng)儲(chǔ)房地產(chǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施、林地和數(shù)據(jù)中心等。其后可實(shí)行多類型的房地產(chǎn)類投資信托基金和房地產(chǎn)相關(guān)行業(yè)類投資信托基金。最后房地產(chǎn)投資信托基金市場(chǎng)基本成熟后發(fā)行房地產(chǎn)債券類投資信托基金。此階段我國(guó)可以完成房地產(chǎn)投資信托基金市場(chǎng)從單一到多類型，從房地產(chǎn)到相關(guān)行業(yè)，再到房地產(chǎn)金融市場(chǎng)的完善過(guò)程。
二、我國(guó)房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）的募集方式
基金的募集方式有兩種，公募方式和私募方式。同樣，房地產(chǎn)投資信托基金的募集方式也可分為公募和私募兩種。采取公募方式的房地產(chǎn)投資信托基金可以面向社會(huì)公眾公開(kāi)發(fā)售。這種基金可以向社會(huì)公開(kāi)發(fā)售基金份額和宣傳推廣，基金募集對(duì)象不固定且基金份額的投資金額要求較低。因此公募房地產(chǎn)投資信托基金適合有房地產(chǎn)投資需求的中小投資者。但這種房地產(chǎn)投資信托基金要遵循的法律法規(guī)較多，受到的監(jiān)管也比較嚴(yán)格。相較公募房地產(chǎn)投資信托基金而言，私募房地產(chǎn)投資信托基金則收到的監(jiān)管力度要小，這是由于其投資者都是特定的，人數(shù)不超過(guò)200人，并且投資者需要是合格投資者。但由于私募房地產(chǎn)投資信托基金不面向公眾發(fā)售，不進(jìn)行公開(kāi)宣傳，基金份額的投資金額較高，因此私募房地產(chǎn)投資信托基金的投資范圍更大以及所受限制更小。
三、我國(guó)房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）的資金來(lái)源渠道
目前我國(guó)的房地產(chǎn)市場(chǎng)的資金來(lái)源可分五種，分別為國(guó)內(nèi)貸款、利用外資、外商直接投資、自籌資金和其他資金來(lái)源。而房地產(chǎn)投資信托基金的來(lái)源渠道有面向特定或者不特定的投資者募集的資金以及基金在運(yùn)營(yíng)過(guò)程中產(chǎn)生的收益或者利得。由于我國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展，私人財(cái)富迅速積累，全國(guó)范圍內(nèi)形成了大量的社會(huì)閑散資金，房地產(chǎn)投資信托基金的設(shè)立可吸收大量中小企業(yè)投資者的資金，對(duì)金融資源配置起一定的促進(jìn)作用。而從養(yǎng)老金入市這一行為來(lái)看，養(yǎng)老金和社會(huì)保險(xiǎn)金等的管理機(jī)構(gòu)會(huì)作為機(jī)構(gòu)投資者也可為房地產(chǎn)投資信托基金提供一定的資金。當(dāng)然，在房地產(chǎn)投資信托基金的管理運(yùn)營(yíng)過(guò)程當(dāng)中，房地產(chǎn)投資信托基金投資的標(biāo)的也會(huì)由于升值或者盈利產(chǎn)生一定的資金來(lái)源。這又刺激了投資者對(duì)于房地產(chǎn)投資信托基金的投資信息，從而達(dá)到良性循環(huán)的目的。
四、我國(guó)房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）的產(chǎn)品定位
針對(duì)目前我國(guó)的現(xiàn)實(shí)國(guó)情，我國(guó)更加適合發(fā)展公募封閉契約權(quán)益型的房地產(chǎn)投資信托基金。首先，公募型房地產(chǎn)投資信托基金的投資金額要求較低，可以吸收社會(huì)小額閑散資金，促進(jìn)金融市場(chǎng)的資源進(jìn)行優(yōu)化配置的同時(shí)受到法律法規(guī)監(jiān)管較嚴(yán)格，從而降低基金的運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)；其次封閉型房地產(chǎn)投資信托基金具有更高的流動(dòng)性，并能在一定程度上規(guī)避不利因素對(duì)基金整體的影響；再次契約型房地產(chǎn)投資信托基金的基金資產(chǎn)為信托資產(chǎn)，受信托法保護(hù)，安全性更高也更適合我國(guó)市場(chǎng)現(xiàn)狀；最后，針對(duì)我國(guó)目前較高的房屋空置率及嚴(yán)重的房地產(chǎn)存量與增量失衡的現(xiàn)象，權(quán)益型不僅可以滿足投資者的需求，而且可以滿足真正房屋承租者的需求，從根本上解決投資者和需求者的矛盾。
參考文獻(xiàn)：
[1]姜偉偉.我國(guó)房地產(chǎn)投資信托基金的發(fā)展模式與運(yùn)行機(jī)制研究[D].中南大學(xué)碩士論文,2007.
[2]付勝引.中國(guó)房地產(chǎn)投資信托基金(C-REITs)：模式選擇與體制創(chuàng)新[D].云南財(cái)經(jīng)大學(xué)碩士論文,2010.
關(guān)鍵詞：REITs；新加坡；宏觀經(jīng)濟(jì)
中圖分類號(hào)：F830 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1008-4428（2016）02-101 -02一、REITs的定義
房地產(chǎn)投資信托基金于1960年誕生于美國(guó)，REITs隨著美國(guó)政府頒布《REIT ACT》而成為美國(guó)市場(chǎng)最重要的一種金融產(chǎn)品。美國(guó)房地產(chǎn)投資信托基金協(xié)會(huì)對(duì)REITs的具體定義為：房地產(chǎn)投資信托基金是一種組織形式為商業(yè)信托或者公司，資金來(lái)源為大眾投資者的零散資金的集合，為房地產(chǎn)進(jìn)行融資或收購(gòu)并持有收益型物業(yè)，且分享房地產(chǎn)投資收益的信托方式。世界各地的業(yè)內(nèi)人士和研究人員對(duì)REITs的一般性定義是：一種通過(guò)發(fā)行受益憑證或基金份額來(lái)集合大眾投資者的零散資金，交由專業(yè)的投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行房地產(chǎn)相關(guān)的投資經(jīng)營(yíng)與管理，并在時(shí)點(diǎn)將投資的綜合受益按照比例分配給基金持有人的信托基金。新加坡到目前為止還沒(méi)有出臺(tái)專門針對(duì)REITs的法案，只是在《聯(lián)合投資計(jì)劃規(guī)范》（Code on Collective Investment Schemes）中規(guī)定在S-REITs市場(chǎng)中REITs可以采用商業(yè)信托或公司的形式，投資于房地產(chǎn)或房地產(chǎn)相關(guān)的貸款。
房地產(chǎn)投資信托基金是一種在房地產(chǎn)市場(chǎng)特有的投資信托方式，它在不同國(guó)家、地區(qū)的定義和形式各有不同。總的來(lái)說(shuō)，REITs實(shí)際上是將房地產(chǎn)投資基金證券化，它的基本原則是分散風(fēng)險(xiǎn)，通過(guò)公司或商業(yè)信托的形式經(jīng)營(yíng)管理，匯集社會(huì)投資者的資金，由專業(yè)人員和機(jī)構(gòu)進(jìn)行相關(guān)經(jīng)營(yíng)與管理。REITs通過(guò)投資各種不同的房地產(chǎn)項(xiàng)目或證券的組合來(lái)實(shí)現(xiàn)其分散風(fēng)險(xiǎn)的原則，并且按照比例將綜合收益分配給股東或基金持有人，所以實(shí)際上，REITs是一種內(nèi)含信托關(guān)系的主要投資于房地產(chǎn)相關(guān)權(quán)益的共同基金，且其是標(biāo)準(zhǔn)化和可流通的。
二、REITs特點(diǎn)
REITs是通過(guò)采取投資基金、信托、投資公司等各種形式從事房地產(chǎn)管理、租賃、投資等業(yè)務(wù)活動(dòng)的集合資金投資計(jì)劃。一般情況下，REITs會(huì)選擇較為成熟的物業(yè)組合進(jìn)行投資，比如工商業(yè)地產(chǎn)。REITs一般會(huì)將收益（以租金為主的部分）90%以上的比例通過(guò)分紅分配給投資者。房地產(chǎn)投資信托基金有著兩重的特性，一方面REITs是資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，這使其擁有了股票的特征；另一方面REITs是投資基金產(chǎn)品，這使其擁有了固定收益類產(chǎn)品的特點(diǎn)，比較典型的房地產(chǎn)投資信托基金具有以下三個(gè)特點(diǎn)。
（一）房地產(chǎn)投資信托基金被強(qiáng)制要求進(jìn)行高比例的分紅并且嚴(yán)格限制了它的投資范圍，這使得REITs具有平穩(wěn)成長(zhǎng)和高分紅的特點(diǎn)。在有效市場(chǎng)的假設(shè)下，房地產(chǎn)投資信托基金的期望收益與投資風(fēng)險(xiǎn)和股票、債券相較而言：股票
（二）房地產(chǎn)投資信托基金的長(zhǎng)期收益和其投資物業(yè)的租金收入及價(jià)格、房地產(chǎn)市場(chǎng)的繁榮程度具有很高的相關(guān)程度，在通貨膨脹時(shí)能夠提供有效的保值作用。另一方面，REITs的長(zhǎng)期收益與其他金融資產(chǎn)（例如股票市場(chǎng)中的各種指數(shù)）相關(guān)度比較小，這一點(diǎn)可以使得投資者進(jìn)行組合投資以分散風(fēng)險(xiǎn)。
（三）房地產(chǎn)投資信托基金是集合投資者的零散資金進(jìn)行投資，降低了對(duì)于中小投資者來(lái)說(shuō)過(guò)高的房地產(chǎn)投資對(duì)管理經(jīng)驗(yàn)和資金方面的門檻，使得廣大中小投資者獲得了一條便捷的渠道來(lái)分享房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展所帶來(lái)的收益。
三、S-REITs簡(jiǎn)介
新加坡證券交易所審核委員會(huì)為了進(jìn)一步地發(fā)展其國(guó)內(nèi)的資本市場(chǎng)而于1998年7月提出了一系列的建議，為促進(jìn)新加坡房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展和增加投資品種而設(shè)立REITs就是其中之一。2002年7月新加坡首只上市的REITs嘉茂商產(chǎn)信托基金（Capitalistic）――由嘉德置地發(fā)行，募集了折合約為9億元人民幣的資金。
新加坡房地產(chǎn)市場(chǎng)在金融危機(jī)后于2009年的第一季度開(kāi)始明顯復(fù)蘇，相關(guān)資產(chǎn)價(jià)值和物業(yè)租金都比金融危機(jī)時(shí)增加了60%左右，增幅非常顯著。新加坡房地產(chǎn)投資信托基金在2012年的收益率約為37%，而同時(shí)期，日本、美國(guó)和英國(guó)REITs的收益率平均約為19%，僅為新加坡的二分之一，此時(shí)的新加坡證券交易所在全球各地的REITs市場(chǎng)中表現(xiàn)最為出色。國(guó)際研究組織指出，新加坡REITs市場(chǎng)在全球經(jīng)濟(jì)低迷的情況下表現(xiàn)出色是因?yàn)槠淞己玫暮暧^經(jīng)濟(jì)環(huán)境，例如優(yōu)良的國(guó)內(nèi)金融環(huán)境、離岸金融政策比較寬松和非常優(yōu)惠的稅收政策等，這些有利的宏觀經(jīng)濟(jì)因素催生了很多亞洲房地產(chǎn)的龍頭企業(yè)―例如凱德集團(tuán)和豐樹(shù)投資等等。
四、宏觀經(jīng)濟(jì)對(duì)REITs收益影響的理論分析
研究房地產(chǎn)投資信托基金收益的影響因素具有非常重要的理論意義和實(shí)踐價(jià)值。房地產(chǎn)投資信托基金具有不同于其他投資產(chǎn)品的運(yùn)作與交易形式，在對(duì)其收益影響因素進(jìn)行研究時(shí)要充分考慮其多樣性與復(fù)雜性，并對(duì)其進(jìn)行區(qū)分研究；同時(shí)，房地產(chǎn)投資信托基金產(chǎn)品流動(dòng)性高，市場(chǎng)價(jià)值比較穩(wěn)定且現(xiàn)金回報(bào)率比較高，是一種很重要的金融產(chǎn)品，對(duì)其收益的影響因素進(jìn)行分析研究可以為資產(chǎn)估值和機(jī)構(gòu)投資決策提供參考借鑒。目前，已有數(shù)只不同類型的REITs在國(guó)內(nèi)上市交易，分析研究國(guó)外成功市場(chǎng)REITs的收益影響因素對(duì)于我國(guó)REITs的建設(shè)與發(fā)展具有非常重要的借鑒意義。
宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r在很大程度上影響房地產(chǎn)投資信托基金的收益與價(jià)格，與其他的一般有價(jià)證券相同，宏觀經(jīng)濟(jì)對(duì)于房地產(chǎn)投資信托基金的影響往往具有長(zhǎng)遠(yuǎn)性、深刻性以及廣泛性的特點(diǎn)，宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r的變化可能導(dǎo)致房地產(chǎn)投資信托基金的收益出現(xiàn)幅度較大的變動(dòng)。
（一）經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平
經(jīng)濟(jì)是否能夠持續(xù)穩(wěn)定的發(fā)展在很大程度上決定了房地產(chǎn)投資信托基金的收益水平的波動(dòng)情況。當(dāng)社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r或趨勢(shì)良好時(shí)，房地產(chǎn)投資信托基金的基礎(chǔ)資產(chǎn)可以在較為繁榮的宏觀經(jīng)濟(jì)背景下于市場(chǎng)中發(fā)現(xiàn)更多的優(yōu)良投資機(jī)會(huì)并獲得更多的運(yùn)營(yíng)收益，這將促使REITs價(jià)格的穩(wěn)定上升。與之相反，當(dāng)經(jīng)濟(jì)處于衰退或調(diào)整周期，固定資產(chǎn)投資需求降低，企業(yè)融資需求隨之降低，REITs價(jià)格下降。
（二）通貨膨脹水平
與上述經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平相同，不同程度的通貨膨脹水平會(huì)對(duì)房地產(chǎn)投資信托基金產(chǎn)生不同的影響：1.當(dāng)通貨膨脹水平維持在適度水平（溫和的通貨膨脹）時(shí)，房地產(chǎn)投資信托基金會(huì)因此增加派息與分紅并使得房地產(chǎn)投資信托基金的價(jià)格上升，這會(huì)導(dǎo)致房地產(chǎn)投資信托基金收益水平的提高。同時(shí)，因?yàn)榉康禺a(chǎn)投資信托基金抵抗通貨膨脹的能力較好，投資者為了防止其資產(chǎn)因通貨膨脹而縮水會(huì)選擇投資抵抗通脹能力較高的產(chǎn)品，這就使得市場(chǎng)對(duì)于房地產(chǎn)投資信托基金的需求不斷上漲，進(jìn)一步的提高了房地產(chǎn)投資信托基金的收益；2.嚴(yán)重的通貨膨脹會(huì)對(duì)房地產(chǎn)投資信托基金的收益產(chǎn)生不利影響，甚至對(duì)房地產(chǎn)投資信托基金的基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)――房地產(chǎn)業(yè)造成致命打擊。
（三）貨幣政策
貨幣政策對(duì)證券價(jià)格包括房地產(chǎn)投資信托基金份額的價(jià)格具有非常直接的影響：
當(dāng)貨幣當(dāng)局實(shí)施較為寬松的貨幣政策即放寬銀根時(shí)，證券市場(chǎng)會(huì)吸引大量的游資進(jìn)入，這就會(huì)導(dǎo)致房地產(chǎn)投資信托基金價(jià)格的上漲；當(dāng)貨幣當(dāng)局實(shí)施緊縮的貨幣政策即收緊銀根時(shí)，流入證券市場(chǎng)的貨幣會(huì)減少，這會(huì)使得房地產(chǎn)投資信托基金價(jià)格的下降。我們選用短期利率I 來(lái)表示貨幣政策，當(dāng)短期利率I 上升時(shí)，投資者會(huì)減少對(duì)證券市場(chǎng)的投資而將其資金轉(zhuǎn)向儲(chǔ)蓄，這導(dǎo)致證券市場(chǎng)的需求下降，REITs的需求水平也會(huì)因證券市場(chǎng)整體需求的下降而下降，REITs的價(jià)格和收益水平隨之減少；當(dāng)短期利率I下降時(shí)，投資者為了獲得更多的投資收益會(huì)減少儲(chǔ)蓄增加證券市場(chǎng)的投資，REITs的市場(chǎng)需求上漲，其價(jià)格和收益水平也會(huì)隨之上升。另一方面，匯率水平也會(huì)對(duì)REITs的收益率產(chǎn)生一定影響，例如REITs所在市場(chǎng)國(guó)家貨幣升值，會(huì)吸引外資流入，經(jīng)濟(jì)形勢(shì)穩(wěn)步發(fā)展，證券市場(chǎng)需求增加，REITs的價(jià)格和收益就會(huì)上漲，一旦其貨幣貶值，REITs的價(jià)格和收益隨之下跌。但若匯率盲目上漲也會(huì)對(duì)REITs市場(chǎng)產(chǎn)生不利影響，因?yàn)閰R率太高會(huì)影響貿(mào)易出口，出口受阻，不利于經(jīng)濟(jì)發(fā)展，進(jìn)而證券市場(chǎng)受影響。
（四）財(cái)政政策
1月6號(hào)，國(guó)務(wù)院在今年首個(gè)新聞通氣會(huì)上了房地產(chǎn)投資信托基金試點(diǎn)的消息。這是在去年大規(guī)模實(shí)施財(cái)政政策基礎(chǔ)上，為振興經(jīng)濟(jì)，準(zhǔn)備啟動(dòng)的第一個(gè)金融工具。本報(bào)在2008年底推出《啟動(dòng)2009投資年》的評(píng)論中提議，“著情使用財(cái)政政策，重點(diǎn)要啟動(dòng)金融工具的投資”。如今，立即能付諸于現(xiàn)實(shí)，我們欣喜，是我國(guó)金融與房地產(chǎn)業(yè)的一大利好。
REITs，是房地產(chǎn)投資信托基金的英文縮寫，是一種以發(fā)行收益憑證為方式，匯集多數(shù)特定投資者的資金，由專門投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行投資經(jīng)營(yíng)管理，并將投資收益按比例分配給投資者的一種信托基金制度。REITs對(duì)中國(guó)來(lái)說(shuō)還是個(gè)陌生事物。它一般分為三大類別：即股本房地產(chǎn)投資信托基金、按揭房地產(chǎn)投資信托基金、混合房地產(chǎn)投資信托基金。少數(shù)屬于私募，但絕大多數(shù)屬于公募。它既可以封閉運(yùn)行，也可以上市交易流通，類似于我國(guó)的開(kāi)放式基金與封閉式基金。
其實(shí)，REITs在業(yè)界尤其是一些基金公司早已暗中熱身，企圖仰仗這種全新的金融工具擴(kuò)張業(yè)務(wù)。但也有很多人提出種種顧慮，從法律環(huán)節(jié)上的認(rèn)定，到啟動(dòng)REITs哪種品種更適合中國(guó)，乃至市場(chǎng)管理制度的激勵(lì)與約束機(jī)制等等。應(yīng)當(dāng)承認(rèn)，顧慮也是經(jīng)驗(yàn)積累。啟蒙于發(fā)達(dá)國(guó)家的有些金融工具，在他國(guó)可能很好，但到了我們國(guó)家就走樣，乃至完全行不通，像2002年實(shí)施的管理層收購(gòu)辦法，最后就不得不停止。盡管如此，也不能一朝被蛇咬十年怕井繩，關(guān)鍵是要用嚴(yán)格的制度規(guī)范每一個(gè)環(huán)節(jié)，讓執(zhí)行力飽和。
我國(guó)法律上目前沒(méi)有對(duì)REITs解釋。如果要盡快實(shí)施，架構(gòu)上只能依附于信托。信托的性質(zhì)決定了REITs只能是私募。但REITs應(yīng)該是在證券市場(chǎng)上可流通的產(chǎn)品，也有共募的一面。按照私募結(jié)構(gòu)運(yùn)作，勢(shì)必會(huì)造成REITs的不可流通。所以，這是矛盾之一。之二，證券市場(chǎng)是由證監(jiān)會(huì)管理，REITs的信托屬于銀監(jiān)會(huì)監(jiān)管的范疇，所以證監(jiān)會(huì)與銀監(jiān)會(huì)兩個(gè)機(jī)構(gòu)能否形成統(tǒng)一的監(jiān)管制度，可能有難度。如果分歧很大，那勢(shì)必讓Reits很難發(fā)展。
REITs是房地產(chǎn)未來(lái)直接融資的主要渠道，理論上看融資能力很強(qiáng)，對(duì)于保持房地產(chǎn)業(yè)的可持續(xù)發(fā)展和股市都有好處。由于銀行業(yè)金融資產(chǎn)總量過(guò)大，而其它體系建設(shè)還有待完善。因此，客觀看，REITs在近期內(nèi)不會(huì)緩解房地產(chǎn)資金鏈條的活躍，融資量估計(jì)非常有限，遠(yuǎn)水難救近火。況且國(guó)外REITs在樓市衰退過(guò)程中大減風(fēng)光。日本、歐美等主要國(guó)家的REITs市值總額，較前年相比減量很大。從規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)角度出發(fā)，有人提出國(guó)內(nèi)地產(chǎn)商需要抵押型REITs，其收入來(lái)源處于發(fā)放抵押貸款所收取的手續(xù)費(fèi)和抵押貸款利息。其缺陷是在國(guó)際上被采用的不多。
股本房地產(chǎn)投資信托基金主要擁有及經(jīng)營(yíng)房地產(chǎn)項(xiàng)目，主要收入來(lái)自于將這些物業(yè)出租所得的租金。按揭房地產(chǎn)投資信托基金著眼于向房地產(chǎn)項(xiàng)目持有人及經(jīng)營(yíng)者提供貸款，主要收入來(lái)自其按揭組合所賺取的利益。混合房地產(chǎn)投資信托基金，則將股本房地產(chǎn)投資信托基金和按揭房地產(chǎn)投資信托基金的投資策略結(jié)合起來(lái)，投資于一系列的資產(chǎn)，包括實(shí)質(zhì)物業(yè)、按揭或其他有關(guān)的金融工具類別。對(duì)于投資者而言，REITs風(fēng)險(xiǎn)低，回報(bào)穩(wěn)定。
關(guān)鍵詞：美國(guó)；房地產(chǎn)投資信托基金；融資
一、美國(guó)的房地產(chǎn)投資信托基金
房地產(chǎn)投資信托基金（Real Estate Investment Trusts，REITs）是房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商借助較權(quán)威的信托責(zé)任公司的專業(yè)理財(cái)優(yōu)勢(shì)和其運(yùn)用資金的豐富經(jīng)驗(yàn)，通過(guò)實(shí)施信托計(jì)劃，將多個(gè)指定管理的開(kāi)發(fā)項(xiàng)目的信托資金集合起來(lái)，形成具有一定投資規(guī)模和實(shí)力的資金組合，然后將信托計(jì)劃資金以信托貸款的方式運(yùn)用于房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目，為委托人獲取安全、穩(wěn)定的收益。房地產(chǎn)信托是金融信托業(yè)與房地產(chǎn)業(yè)相互融合的一種形式，也是房地產(chǎn)行業(yè)的新興的融資模式。自20世紀(jì)60年代在美國(guó)確立以來(lái)，對(duì)美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)產(chǎn)生深刻的影響，更迅速被加拿大、日本等國(guó)借鑒。
（一）房地產(chǎn)投資信托基金興起的背景分析
REITs在美國(guó)的第一次發(fā)展的是在20世紀(jì)60年代，這正是美國(guó)經(jīng)濟(jì)大發(fā)展的時(shí)期。這一時(shí)期，美國(guó)經(jīng)濟(jì)保持持續(xù)高速增長(zhǎng)，出現(xiàn)了城市化建設(shè)的浪潮以及戰(zhàn)后新生一代開(kāi)始步入成年，對(duì)住宅消費(fèi)需求急增，這些因素極大地刺激了美國(guó)房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，拓寬了REITs的利潤(rùn)空間。金融業(yè)的發(fā)展也促進(jìn)了REITs的發(fā)展。在REITs起步階段，美國(guó)金融業(yè)對(duì)REITs的約束比對(duì)銀行的約束寬松很多，使得REITs得以成功邁出第一步。資本市場(chǎng)趨于成熟，美國(guó)股票市場(chǎng)經(jīng)過(guò)持續(xù)上漲階段，平均收益率遠(yuǎn)高于同時(shí)期的銀行利率和債券利率，刺激了更多的社會(huì)資金投向股票市場(chǎng)，直接帶動(dòng)了REITs的發(fā)展。全美投資基金空前繁榮，居民儲(chǔ)蓄的持續(xù)增長(zhǎng)都直接推動(dòng)了REITs的發(fā)展。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)使得居民收入增長(zhǎng)，帶動(dòng)了對(duì)個(gè)人投資產(chǎn)品需求的增加。受投資資金規(guī)模制約，廣大個(gè)體投資者無(wú)法投資于房地產(chǎn)業(yè)，而REITs作為一種分散風(fēng)險(xiǎn)、高回報(bào)的房地產(chǎn)投資產(chǎn)品，正好符合了個(gè)人投資者的需求。
1960年美國(guó)國(guó)會(huì)通過(guò)《房地產(chǎn)投資信托法》。立法者確立了以下有關(guān)REITs的基本原則：一是REITs須為中小投資者提供風(fēng)險(xiǎn)較小的房地產(chǎn)投資機(jī)會(huì)。認(rèn)為REITs通過(guò)投資多樣化、管理專業(yè)化、直接所有權(quán)等形式可以為中小投資者帶來(lái)通常只有機(jī)構(gòu)投資者和大投資者享有的收益，同時(shí)有效地降低了投資的風(fēng)險(xiǎn)。二是REITs必須是消極的投資工具。“消極”的投資行為是指經(jīng)理和雇員不得直接進(jìn)行房地產(chǎn)的管理和運(yùn)作，只是對(duì)房地產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的開(kāi)展予以決策，具體的信托資產(chǎn)管理工作應(yīng)聘請(qǐng)獨(dú)立的房地產(chǎn)投資顧問(wèn)或承包商來(lái)完成。
20世紀(jì)80年代到20世紀(jì)90年代，美國(guó)稅法的幾次改革加快了REITs發(fā)展的步伐。1986年立法首次允許REITs為其承租人提供常規(guī)的服務(wù)。這使得REITs不僅對(duì)其財(cái)產(chǎn)擁有使用權(quán)，還擁有了經(jīng)營(yíng)管理權(quán)。REITs的經(jīng)營(yíng)者不必通過(guò)承包人即可直接對(duì)其承租人提供服務(wù)；1993年美國(guó)法律取消了養(yǎng)老金投資REITs的限制；而1997年法律確立的相關(guān)規(guī)則簡(jiǎn)化了REITs的運(yùn)作。以上數(shù)次法律的制定有力地推動(dòng)了REITs的發(fā)展進(jìn)程。放松了對(duì)REITs的各種限制，大大提高了其投資者的盈利空間，這是美國(guó)REITs能蓬勃發(fā)展的最直接原因。
美國(guó)制定了相當(dāng)完備的監(jiān)管法規(guī)來(lái)保證投資基金業(yè)的健康發(fā)展，監(jiān)管法規(guī)主要包括《證券交易法》、《投資公司法》、《證券投資者保護(hù)法》等。全國(guó)證券交易委員會(huì)、證券交易所、全國(guó)證券商協(xié)會(huì)形成一整套基金外部監(jiān)控機(jī)制，在投資基金內(nèi)部基金受托人獨(dú)立于基金經(jīng)營(yíng)者對(duì)其進(jìn)行有效監(jiān)管，確保了財(cái)務(wù)公開(kāi)，決策透明度高。
（二）房地產(chǎn)投資信托基金的優(yōu)點(diǎn)分析
房地產(chǎn)投資信托可以把土地、項(xiàng)目、資金等因素有效的整合起來(lái)，在制度下安排財(cái)務(wù)方案以及融資手段，集合民間投資資金給房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商投資，通過(guò)股權(quán)信托、資金信托、財(cái)產(chǎn)信托及投資基金、資產(chǎn)重組、資本運(yùn)作等多種方式的組合運(yùn)用，并與商業(yè)銀行、證券公司等金融機(jī)構(gòu)合作，針對(duì)性地服務(wù)于綜合要求且難度較大的企業(yè)或項(xiàng)目。優(yōu)點(diǎn)表現(xiàn)在：房地產(chǎn)投資信托基金具有高回報(bào)率。REITs投資最大的優(yōu)點(diǎn)是高收益，有定期的股息收益。根據(jù)美國(guó)法律，REITs必須把應(yīng)課稅收入的至少90%，以股息形式給股東，因此股息率相對(duì)優(yōu)厚，投資者可以獲得比較穩(wěn)定的收入。在過(guò)去十年里REITs平均年度股息率達(dá)6.96%，遠(yuǎn)高于十年期美國(guó)政府債券5.86%、標(biāo)準(zhǔn)普爾指數(shù)公用股4.45%和標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)1.79%。由于REITs在交易所上市，價(jià)格走勢(shì)和買賣與一般股票一樣，投資者也可享受中至長(zhǎng)期的價(jià)格升值。房地產(chǎn)投資信托基金具有高穩(wěn)定性。雖然投資REITs的回報(bào)率不遜于股票及債券，但REITs的波動(dòng)卻遠(yuǎn)小于股票，還可對(duì)沖通貨膨脹的影響。REITs的長(zhǎng)期收益由其所投資的房地產(chǎn)價(jià)值決定，與其它金融資產(chǎn)的相關(guān)度較低，有相對(duì)較低的波動(dòng)性和在通貨膨脹時(shí)期所具有的保值功能。當(dāng)通貨膨脹上升，REITs的資產(chǎn)價(jià)值與租金收入也上升，間接有助于投資者抵消通貨膨脹的影響。房地產(chǎn)投資信托基金具有低風(fēng)險(xiǎn)率。在相同的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化下，不同投資項(xiàng)目的收益會(huì)有不同的收益。房地產(chǎn)投資信托為分散風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)行資產(chǎn)多樣化投資組合管理，使房地產(chǎn)投資信托的投資涵蓋的物業(yè)種類足夠豐富，分布的區(qū)域足夠廣闊，從而保證自己的投資更安全。房地產(chǎn)投資信托基金具有低稅率。與高收益相對(duì)的是REITs的低風(fēng)險(xiǎn)與低稅收。根據(jù)美國(guó)稅收法規(guī)REITs投資可免雙重征稅，這使得一般中小投資者在沒(méi)有大量資本也可以用很少的錢參與房地產(chǎn)業(yè)的投資，在美國(guó)REITs的經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)通常被限制在房地產(chǎn)的買賣和租賃，在稅收上按轉(zhuǎn)手證券計(jì)算，公司是不被征收資本利得稅的。房地產(chǎn)投資信托基金具有低融資成本。對(duì)銀行貸款而言，房地產(chǎn)信托融資方式可以降低房地產(chǎn)企業(yè)整體的融資成本，節(jié)約財(cái)務(wù)費(fèi)用，而且期限彈性較大，有利于房地產(chǎn)公司的資金運(yùn)營(yíng)和企業(yè)的持續(xù)發(fā)展，在不提高公司資產(chǎn)負(fù)債率的
情況下優(yōu)化房地產(chǎn)企業(yè)的結(jié)構(gòu)。
二、我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)融資現(xiàn)狀分析
我國(guó)的房地產(chǎn)業(yè)長(zhǎng)期獨(dú)立于金融業(yè)之外，采用建筑業(yè)的方式進(jìn)行調(diào)控和管理。這種模式的直接后果就是沒(méi)有形成房地產(chǎn)金融體系，房地產(chǎn)商自立一派，房地產(chǎn)金融變成簡(jiǎn)單的房地產(chǎn)信貸。以銀行為代表的金融系統(tǒng)僅僅成為房地產(chǎn)商的資金供應(yīng)商。目前我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)的融資狀況存在如下主要問(wèn)題：
（一）融資結(jié)構(gòu)單一，開(kāi)發(fā)資金以銀行貸款為主
由于國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)的不發(fā)達(dá)，目前國(guó)內(nèi)的房地產(chǎn)金融主要以銀行貸款為主，其它的融資方式如上市融資、信托融資、債券融資以及基金融資所占的比重十分微小。從企業(yè)統(tǒng)計(jì)角度看，房地產(chǎn)企業(yè)的開(kāi)發(fā)資金主要包括自有資金、銀行貸款、建筑企業(yè)墊資和預(yù)售款四個(gè)部分，而預(yù)售款中的大部分來(lái)自于銀行對(duì)個(gè)人的住房消費(fèi)貸款，因此實(shí)際上銀行貸款和預(yù)售款均來(lái)自于商業(yè)銀行，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)對(duì)銀行的依賴程度相當(dāng)高。
（二）股票與債券的比例失衡，債券融資規(guī)模較小
目前，我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)的直接融資方式有二種：一是股票市場(chǎng)融資。目前我國(guó)約有房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)5萬(wàn)余家，而在深滬兩地以房地產(chǎn)為主業(yè)的上市公司僅102家左右，房地產(chǎn)上市公司占全部房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)的比例僅為2‰-3‰。對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)來(lái)說(shuō)，直接融資所需的各種審批環(huán)節(jié)、復(fù)雜手續(xù)以及較高的融資成本讓不少小型房地產(chǎn)企業(yè)望而卻步。即使是已經(jīng)上市的房地產(chǎn)公司，由于其業(yè)績(jī)的波動(dòng)性比較大，也只有很少一部分公司具備再融資的條件。二是企業(yè)債券融資。在過(guò)去七八年間，債券融資在房地產(chǎn)企業(yè)全部資金中所占比重呈下降趨勢(shì)。
（三）法律法規(guī)不健全，影響融資渠道的拓寬
我國(guó)法規(guī)制度不完善是房地產(chǎn)企業(yè)融資受阻的主要原因，房地產(chǎn)業(yè)缺少一個(gè)穩(wěn)定、規(guī)范的融資市場(chǎng)。譬如《公司法》和《企業(yè)債券管理?xiàng)l例》對(duì)發(fā)行企業(yè)債券的限制過(guò)多，阻礙了一級(jí)市場(chǎng)規(guī)模的擴(kuò)大。根據(jù)《公司法》規(guī)定，只有股份有限公司、國(guó)有獨(dú)資公司和兩個(gè)以上的國(guó)有企業(yè)或者其他兩個(gè)以上的國(guó)有投資主體投資設(shè)立的有限責(zé)任公司，為籌集生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)資金，才可以發(fā)行公司債券。這就將大部分無(wú)國(guó)有投資主體背景的、有限責(zé)任公司性質(zhì)的商業(yè)地產(chǎn)開(kāi)發(fā)公司從可發(fā)行公司債券的范圍內(nèi)劃了出去。對(duì)急需開(kāi)拓融資渠道的中小房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)來(lái)說(shuō)，發(fā)行企業(yè)債券更不具備可行性。股票市場(chǎng)和債券市場(chǎng)情形相當(dāng)：在當(dāng)前《證券法》的框架下，大部分房地產(chǎn)企業(yè)無(wú)法上市等等。此外，房地產(chǎn)投資基金屬于產(chǎn)業(yè)投資基金，不在目前已經(jīng)立法的《證券投資基金法》的調(diào)整范圍之內(nèi)。由于目前尚無(wú)規(guī)范產(chǎn)業(yè)投資基金的專門法律，設(shè)立房地產(chǎn)投資基金仍處于無(wú)法可依狀態(tài)。相關(guān)法律法規(guī)的不健全甚至空位，成為房地產(chǎn)業(yè)融資創(chuàng)新的最大障礙，亟待加以健全和完善。
三、構(gòu)建我國(guó)以房地產(chǎn)信托為核心的多元融資模式
通過(guò)對(duì)美國(guó)REITs的研究，結(jié)合我國(guó)目前經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平，筆者建議在我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)建立自有資金+信托資金+銀行金融組合工具為核心的多元化融資模式，這樣既可以降低銀行的金融風(fēng)險(xiǎn)，又可以為我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)提供較為穩(wěn)定的貨幣支持。
（一）有利于完善我國(guó)房地產(chǎn)金融架構(gòu)
作為具有金融機(jī)構(gòu)特征的房地產(chǎn)信托投資基金，發(fā)揮著市場(chǎng)信用的作用，是對(duì)銀行信用的補(bǔ)充；房地產(chǎn)信托投資基金在美國(guó)既參與房地產(chǎn)一級(jí)市場(chǎng)金融活動(dòng)，也參與二級(jí)市場(chǎng)活動(dòng)，是房地產(chǎn)金融發(fā)展的重要標(biāo)志，也是促進(jìn)房地產(chǎn)金融二級(jí)市場(chǎng)的重要手段。房地產(chǎn)投資信托基金直接把投資者資金融入到房地產(chǎn)行業(yè)，是對(duì)以銀行為手段的間接金融的極大補(bǔ)充。因此，我國(guó)推出房地產(chǎn)投資信托基金，將大大地提高我國(guó)房地產(chǎn)金融的完備性，是房地產(chǎn)金融走向成熟的必然選擇。
（二）有助于分散與降低系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，提高我國(guó)金融系統(tǒng)安全性
銀行和市場(chǎng)對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)的分擔(dān)方式是不同的。在我國(guó)商業(yè)銀行對(duì)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行跨時(shí)分擔(dān)比較有效的，容易把風(fēng)險(xiǎn)在未來(lái)和現(xiàn)在之間進(jìn)行合理分配；而房地產(chǎn)信托跨空間風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)能力強(qiáng)，可以在不同的主體之間進(jìn)行分?jǐn)偂？鐣r(shí)風(fēng)險(xiǎn)分配意味著我國(guó)商業(yè)銀行承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)主要是信用風(fēng)險(xiǎn)，擁有的資產(chǎn)的交易性比較差，調(diào)整的難度較大，只能在未來(lái)和現(xiàn)在之間進(jìn)行分配，很難在當(dāng)期解決風(fēng)險(xiǎn)積累的問(wèn)題，如果是在某一段時(shí)間的風(fēng)險(xiǎn)超過(guò)了警戒線，就會(huì)產(chǎn)生危機(jī)。房地產(chǎn)信托基金對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的跨空間分散是指可以在不同的主體之間進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)分配，其風(fēng)險(xiǎn)分配的扁平化功能比較明顯，可以有效地解決市場(chǎng)當(dāng)期的風(fēng)險(xiǎn)累積。從房地產(chǎn)融資的角度來(lái)看，引進(jìn)具有市場(chǎng)信用特征的房地產(chǎn)投資信托基金，將一定程度提高房地產(chǎn)融資當(dāng)期的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)化解能力。房地產(chǎn)投資信托基金的引入，是我國(guó)發(fā)展房地產(chǎn)市場(chǎng)信用的重要舉措，不僅不會(huì)加大系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，相反，還有助于房地產(chǎn)金融系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的分散和化解，提高我國(guó)金融體系的安全性。
（三）有助于我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)的資金的循環(huán)與積累
房地產(chǎn)投資信托基金具有保值增值的功能，并且房地產(chǎn)投資的收益相對(duì)比較穩(wěn)定。房地產(chǎn)的特性決定了其具有保值增值的能力，可以減弱諸多非系統(tǒng)因素的影響。當(dāng)前我國(guó)正處于城市化進(jìn)程中，住房商品化日益深入人心，房地產(chǎn)市場(chǎng)成為我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中一個(gè)熱點(diǎn)。在我國(guó)國(guó)民收入持續(xù)增加的背景下，商品住房消費(fèi)需求占消費(fèi)總需求的比重也將進(jìn)一步提高，城市其它房地產(chǎn)相關(guān)的需求也將不斷增長(zhǎng)，這決定了在我國(guó)房地產(chǎn)投資總量不盲目擴(kuò)大的前提下，房地產(chǎn)投資的長(zhǎng)期預(yù)期收益比較高，房地產(chǎn)投資信托基金的收益也很高。因此，房地產(chǎn)投資信托基金的引入，可以避免我國(guó)單一融資體系下銀行相關(guān)政策對(duì)房地產(chǎn)行的沖擊。同時(shí)可以為那些有意分享房地產(chǎn)業(yè)高收益的投資者提供投資機(jī)會(huì)，有助于緩解中國(guó)金融體系的矛盾。
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【關(guān)鍵詞】REITS；美國(guó)；中國(guó)
房地產(chǎn)投資信托基金（Real Estate Investment Trusts， REITs），是一種以發(fā)行收益憑證的方式匯集特定多數(shù)投資者的基金，由專門投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行房地產(chǎn)投資經(jīng)營(yíng)管理，并將投資綜合收益按比例分配給投資者的一種信托基金。它是房地產(chǎn)證券化的產(chǎn)物和代表，旨在使資本密集型的產(chǎn)業(yè)――房地產(chǎn)業(yè)能夠拓寬融資渠道，不單靠銀行等大型金融機(jī)構(gòu)，同時(shí)向中小投資者募集資金，并分享房地產(chǎn)投資收益。美國(guó)是REITs的誕生地，同時(shí)也是全球REITs最主要的交易市場(chǎng)，它為美國(guó)房地產(chǎn)業(yè)的蓬勃發(fā)展提供了極大的助力。近年來(lái)中國(guó)房地產(chǎn)業(yè)進(jìn)入了高速發(fā)展階段，資金融通作為促進(jìn)該產(chǎn)業(yè)發(fā)展的重要一環(huán)，使得推出中國(guó)式REITs尤為勢(shì)在必行了。
一、美國(guó)式REITS
房地產(chǎn)投資信托產(chǎn)生于上世紀(jì)60年代的美國(guó)。美國(guó)于1960年出臺(tái)了《國(guó)內(nèi)稅收法典》和《房地產(chǎn)投資信托法案》，從而創(chuàng)設(shè)了房地產(chǎn)投資信托。美國(guó)的房地產(chǎn)投資信托，是指由房地產(chǎn)投資信托機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)對(duì)外發(fā)行收益憑證，向投資者募集資金，并將所募集資金委托一家房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)公司負(fù)責(zé)投資標(biāo)的開(kāi)發(fā)、管理及未來(lái)的的出售，所獲利潤(rùn)在扣除一般房地產(chǎn)管理費(fèi)用及買賣傭金后，由收益憑證持有人分享。經(jīng)過(guò)半個(gè)多世紀(jì)的發(fā)展，美國(guó)已經(jīng)成為REITs最主要、最成熟的交易市場(chǎng)。目前，約有160種REITs在紐約股票交易所上市交易，總市值達(dá)到6500億美元。
美國(guó)式REITs是封閉式基金，并可以在二級(jí)市場(chǎng)上流通交易。其主要分為三種類型：第一種是資產(chǎn)型信托（Equity），該型信托通過(guò)投資房地產(chǎn)獲得所有權(quán)，租金收入和房地產(chǎn)價(jià)值增值是主要的收入來(lái)源；第二種是抵押型信托（Mortgage），該型信托是將募集資金發(fā)放房地產(chǎn)抵押貸款，以此獲得貸款手續(xù)費(fèi)和利息。第三種是混合型信托，即資產(chǎn)型信托和抵押型信托的混合。國(guó)際房地產(chǎn)信托基金中，資產(chǎn)型信托最為普遍，約占全部信托的90%。
二、中國(guó)式REITs
近年來(lái)我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)入高速發(fā)展階段，民眾擴(kuò)大居住面積、更換住房的需求較強(qiáng)，但房?jī)r(jià)的持續(xù)上漲使得民眾的需要不能轉(zhuǎn)化為有效需求。為了改善這種情況，政府投資數(shù)萬(wàn)億資金建設(shè)保障性住房，這也為引入REITs帶來(lái)新的契機(jī)。
國(guó)內(nèi)的REITs產(chǎn)品仍處于起步階段，目前僅有兩種形式，分別由央行和證監(jiān)會(huì)牽頭。央行的REITs方案為偏債券型，委托方為房地產(chǎn)企業(yè)，受托方為信托公司，通過(guò)信托公司在銀行間市場(chǎng)發(fā)行房地產(chǎn)信托受益券。受益券為固定收益產(chǎn)品，在收益權(quán)到期的時(shí)候，委托人或者第三方應(yīng)該按照合同的要求收購(gòu)受益券，作為結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品，可以按照資產(chǎn)證券化的原理，通過(guò)受益權(quán)分層安排，滿足風(fēng)險(xiǎn)偏好不同的委托人與受益人。而證監(jiān)會(huì)版REITs則是以股權(quán)類產(chǎn)品的方式組建房地產(chǎn)投資信托基金，將物業(yè)所有權(quán)轉(zhuǎn)移到REITs名下并分割出讓，房地產(chǎn)公司與公眾投資者一樣通過(guò)持有REITs份額間接擁有物業(yè)所有權(quán)，REITs在交易所公開(kāi)交易并且機(jī)構(gòu)投資者和個(gè)人投資者均可參與。
三、中國(guó)式REITs目前面臨的問(wèn)題
（一）宏觀環(huán)境問(wèn)題。
近年來(lái)，各地房?jī)r(jià)持續(xù)上漲，特別是一線城市，已經(jīng)大大超出了大眾可承受的能力范圍。政府為此多次出臺(tái)政策旨在使房?jī)r(jià)回歸到合理的價(jià)格區(qū)間，但就結(jié)果看來(lái)并不理想。作為資本密集型的房地產(chǎn)業(yè)，資金是否充足、資本循環(huán)是否順暢是影響該產(chǎn)業(yè)運(yùn)行的關(guān)鍵，在目前的宏觀環(huán)境和條件下，監(jiān)管部門十分擔(dān)心REITs的推出會(huì)給房地產(chǎn)業(yè)提供更多的融資空間，從而進(jìn)一步推高房?jī)r(jià)。但事實(shí)上，這種情況并不會(huì)發(fā)生，因?yàn)镽EITS主要為成熟的、高品質(zhì)的物業(yè)提供長(zhǎng)期的資金投資，而不是短期的投機(jī)。REITS的推出，會(huì)對(duì)整個(gè)房地產(chǎn)市場(chǎng)起到了一個(gè)平衡器的作用。另一方面國(guó)內(nèi)目前過(guò)熱的房地產(chǎn)投資環(huán)境，使得土地出讓金大幅提高，這極大地提高了投資成本，但租金收入與之并不匹配，因此很難實(shí)現(xiàn)REITs的預(yù)期收益率。
（二）缺少高品質(zhì)的房地產(chǎn)投資標(biāo)的。
REITs是一種穩(wěn)健型投資產(chǎn)品，其主要收入來(lái)源于租金收入和抵押貸款利息，因此要求房地產(chǎn)投資標(biāo)的必須是高品質(zhì)物業(yè)，即核心資產(chǎn)，才能實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定的現(xiàn)金流收入。所謂的核心資產(chǎn)可以量化為以下幾條標(biāo)準(zhǔn)：第一，優(yōu)越的物業(yè)位置，這保證了物業(yè)在配套基礎(chǔ)設(shè)施上的滿足和長(zhǎng)期區(qū)位優(yōu)勢(shì)，包括升值潛力；第二，高品質(zhì)的物業(yè)質(zhì)量和體量，其硬件水準(zhǔn)和樓宇體量決定了后期運(yùn)營(yíng)維護(hù)成本，從而直接影響到收益水平；第三，租金、租約和租戶結(jié)構(gòu)，對(duì)收益的穩(wěn)定性和持續(xù)性、對(duì)物業(yè)管理的品質(zhì)都存在重要影響；第四，法律權(quán)屬的完整性。目前，國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)業(yè)正處于粗放發(fā)展階段，物業(yè)數(shù)量激增，但品質(zhì)沒(méi)有同比提高，特別是二三線城市，很多物業(yè)不僅產(chǎn)權(quán)不完整，這對(duì)保證REITs的低風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定的現(xiàn)金流極為困難。
（三）稅收環(huán)境的障礙。
國(guó)際REITs的平均收益率為7%～8%，而國(guó)內(nèi)的稅收環(huán)境難以實(shí)現(xiàn)如此高的收益率。按照我國(guó)現(xiàn)行稅制，房地產(chǎn)租金收入需繳納5%的營(yíng)業(yè)稅、12%的房產(chǎn)稅和25%的所得稅，扣除繳稅，只剩下了不到60%的租金，這對(duì)實(shí)現(xiàn)7%～8%的收益率帶來(lái)極大挑戰(zhàn)。同時(shí)國(guó)際上REITs的分紅比例超過(guò)90%，這也就意味著，在相關(guān)的免稅政策沒(méi)有出臺(tái)之前，REITs很難得到規(guī)模化的發(fā)展。
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日前，《金融理財(cái)》記者從包括中融信托在內(nèi)的多家信托公司獲悉，高級(jí)房地產(chǎn)信托經(jīng)理已成為信托公司招聘中最亟需擴(kuò)充的力量，特別是那些有房地產(chǎn)行業(yè)項(xiàng)目投融資操作經(jīng)驗(yàn)和渠道資源的地產(chǎn)私募基金團(tuán)隊(duì)。
有意思的是，自銀監(jiān)會(huì)去年11月12日下發(fā)《關(guān)于信托公司房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)提示的通知》(下稱通知)后，房地產(chǎn)信托井噴式的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)急速回落，其業(yè)務(wù)規(guī)模更是跌入低谷，中融信托等也停止了地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)。
對(duì)于信托公司在2011年房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)由于政策嚴(yán)控而不被看好的背景下，仍在大量?jī)?chǔ)備房地產(chǎn)信托人才，某信托公司高層坦言，監(jiān)管層叫停的只是不合規(guī)的房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)，雖然該業(yè)務(wù)暫時(shí)出現(xiàn)萎縮，但他們并不會(huì)放棄房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)。
上述信托公司高層解釋，房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)對(duì)信托公司而言已經(jīng)是主要的利潤(rùn)來(lái)源，甚至是部分信托公司的業(yè)務(wù)支柱，監(jiān)管部門也只是出于風(fēng)險(xiǎn)考慮，將不合格的房地產(chǎn)項(xiàng)目信托融資渠道堵死，未來(lái)也不可能實(shí)施將房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)全部叫停的舉措，否則會(huì)傷及信托行業(yè)的整體發(fā)展。
綜合記者采訪到的多家信托公司而言，以優(yōu)質(zhì)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目、政府保障性住房建設(shè)為融資對(duì)象的信托業(yè)務(wù)仍具有較大的發(fā)展空間，而在籌備地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)基金化方面，更是招兵買馬、躍躍欲試。此外，擺在眼前的宏觀背景更加印證了房地產(chǎn)信托這塊“肥肉”存在的價(jià)值。
值得注意的是，2010年，銀行信貸政策不斷緊縮，央行年內(nèi)2次加息，6次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，使房企的融資渠道急劇變窄，多樣化的融資手段成為房企在2011年最迫切的需求。
“2011年金融市場(chǎng)資金依然較為緊張，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商的資金鏈會(huì)更加緊張，通過(guò)信托渠道融資的需求也更加旺盛；從信托監(jiān)管政策來(lái)看，其目的是規(guī)范房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)而非限制其發(fā)展，對(duì)于一些上市房地產(chǎn)企業(yè)、大型房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)集團(tuán)和地方性房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)龍頭企業(yè)的融資項(xiàng)目，只要其符合監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，還是可以繼續(xù)通過(guò)信托渠道融資。”普益財(cái)富信托研究員陳朋真表示。
同時(shí)，今年政府牽頭的保障性住房建設(shè)工程繼續(xù)擴(kuò)大，但資金缺口嚴(yán)重，信托公司可就此介入。雖然保障性住房信托項(xiàng)目收益較低，但在普通房地產(chǎn)信托項(xiàng)目受到監(jiān)管的情況下，信托公司可以通過(guò)做大規(guī)模來(lái)提高收益。
信托基金化，這個(gè)一度沉寂的字眼因?yàn)榉康禺a(chǎn)信托的嚴(yán)控而再度被業(yè)內(nèi)熱議，也為近期陷入低谷中的房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)指明一個(gè)新的方向。
在諾亞財(cái)富管理中心高級(jí)研究員李要深看來(lái)，基金化的房地產(chǎn)信托產(chǎn)品運(yùn)用方式比較靈活，而且期限較長(zhǎng)，能滿足房地產(chǎn)企業(yè)未來(lái)中長(zhǎng)期對(duì)于資金的需要，對(duì)信托公司來(lái)說(shuō)管理成本會(huì)降低很多，資金募集的風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)降低，對(duì)于投資者和房地產(chǎn)企業(yè)來(lái)說(shuō)房地產(chǎn)信托基金化的出現(xiàn)是一個(gè)雙贏局面，屬于監(jiān)管層鼓勵(lì)的方向。
某信托公司高管則指出，基金化房地產(chǎn)信托屬于非保本的，信托公司的收益也并非固定的手續(xù)費(fèi)，信托公司會(huì)盡力創(chuàng)造超額收益，“至于客戶買不買賬，這類信托規(guī)模是否做大做好，還有待接受考驗(yàn)”。
